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7 décembre 2013 6 07 /12 /décembre /2013 17:44

 

De plus en plus souvent les Etats parce que devenus insolvables utilisent des expédients pour maintenir les apparences. Tel est le cas, très récemment, du Portugal et de l’Italie.

Le Twist portugais

Le Portugal doit logiquement quitter son régime d’assistance et retrouver son exposition aux marchés financiers en juin 2014.

Pourtant la soutenabilité de sa dette publique  est loin d’être assurée.

On sait qu’en théorie la soutenabilité est acquise si le taux de l’intérêt est inférieur ou égal au taux de croissance économique en valeur. Le pays est sorti de récession au cours de la présente année, tandis qu’une croissance d’environ 1% est prévue pour 2014. Même en admettant que la hausse des prix atteigne 0,5%, ce qui est loin d’être acquis en raison des pressions déflationnistes affectant la zone euro, cela signifie que seul un taux moyen de 1,5% sur la dette publique peut libérer le Portugal d’un excédent budgétaire rendu obligatoire.

De fait on peut aujourd’hui estimer le taux moyen sur les différentes échéances à un peu plus de 5%. Compte tenu de la présente dette publique (130% du PIB à la fin de l’année 2013) cela signifie par conséquent  un excédent budgétaire obligatoire  de : 130 X ( 5 – 1,5) = 4,55 points de PIB.

Le déficit public de l’année 2013 étant de 5,9%, cela signifie pour la prochaine année budgétaire, un tsunami de plus de 10 points de PIB. Hypothèse totalement irréaliste et du reste non imaginée dans le projet de budget 2014, lequel prévoit encore 4 points de PIB en déficit.

C’est dire que l’année 2014 verra une nouvelle aggravation de l’endettement du Portugal.

C’est dans ce contexte risqué qu’il faut comprendre le rééchelonnement de la dette que le Trésor vient d’opérer pour la seconde fois depuis la fin de l’année 2012. Il s’agit en fait de soulager l’année qui vient en emprunts nouveaux -qui se feront en principe dans le cadre des appels d’offres classiques- en échangeant ( en « twistant » comme l’on dit à la FED) de la dette venant à maturité l’an prochain contre de la nouvelle dette à échéance plus lointaine. C’est ainsi que vient d’être échangé, 2,48 milliards d’euros à échéance 2014, et 4,16 milliards à échéance 2015 contre des titres à échéance plus lointaine : 2017 et 2018. Il est ainsi espéré, contre un programme de vente de titres plus réduit,  des taux supportables.

On aura donc compris, qu’une fois de plus, il s’agit d’acheter du temps en attendant des jours…qui ne peuvent qu’empirer et ce malgré les efforts demandés à l’immense majorité de la population.

Tour de magie sur la Banque centrale italienne

Un autre exemple d’expédient est celui du maquillage des bilans bancaires italiens, maquillage autorisé par les particularités de l’histoire financière italienne.

On sait que la Banque centrale d’Italie, un peu comme la FED américaine, est historiquement un établissement privé dont le capital est la propriété d’un certain nombre de banques, ce qui signifie qu’il figure à l’actif du bilan de ces banques. On sait aussi que ces banques doivent se préparer à la grande revue des actifs prévue en 2014 sous l’égide de la BCE. Les actifs des banques italiennes sont très alourdis notamment par l’achat de titres de la dette publique nationale, et tout doit être mis en place afin de passer avec succès le test de résistance programmé. C’est dans cette perspective que l’idée est venue de réévaluer le capital de la banque centrale d’Italie, de fait sa multiplication par un coefficient d’environ 50.

Une telle réévaluation est bien évidemment un grand cadeau fait aux banques (entre 5 et 7,5 milliards d’euros), d’où l’arrivée au moment du partage du gâteau d’un convive supplémentaire, l’Etat, sans lequel il était juridiquement difficile d’envisager la réévaluation. C’est ainsi que l’Etat italien va bénéficier d’un impôt spécifique sur les banques afin d’extraire un peu plus d’un milliard d’euros sur la « plus-value »( ?) enregistrée par les banques propriétaires de la banque centrale.  

Bien évidemment une telle réévaluation ne poserait aucun problème si effectivement la différence entre actif et passif de la banque centrale devenait lourdement positive. Chacun sait que ce n’est pas le cas, qu’en particulier la dette publique figurant à l’actif est susceptible de connaitre un effondrement de sa valeur à la moindre tension sur les marchés de la dette publique, et qu’au surplus le capital que la banque centrale italienne possède au passif de la BCE  (12,45%) est lui-même susceptible d’être anéanti en raison de la très grande dégradation du bilan de cette dernière.

Si donc une vision comptable des choses s’était imposée, il est à parier qu’il était difficile de réévaluer un capital à priori disparu depuis le début de la crise financière.

On sait toutefois, qu’en matière de banque centrale, la vision comptable n’a aucun sens pour la simple raison que les dites banques ont le privilège de disposer d’un passif qui n’est pas exigible. Une banque centrale est en effet le seul agent ayant la possibilité de régler ses dettes en créant de la monnaie disposant du cours légal. Nous reviendrons sur cette importante question dans un prochain billet. Parce que le passif n’est pas exigible, les règles comptables classiques sont à réinterpréter, avec en particulier un capital social inutile au-delà des frais d’installation de la banque.

Dans ces conditions multiplier le capital de la banque centrale d’Italie par 50 n’a d’autre objet que de profiter de règles comptables largement inappropriées pour maquiller les bilans bancaires et au-delà – cerise sur le gâteau- créer une recette pour le trésor italien qui ne repose sur aucune valeur-ajoutée créée.  

Twist portugais et tour de magie italien ne sont que deux exemples récents parmi tant d’autres dont la finalité est d’empêcher l’effondrement du château de cartes. Pour le plus grand profit des bénéficiaires de la crise.

 

 

 

 

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30 novembre 2013 6 30 /11 /novembre /2013 08:36
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30 novembre 2013 6 30 /11 /novembre /2013 07:33

 

JOL Press : Le regain de compétitivité des pays d’Europe du sud provient-il exclusivement des politiques d’austérité menées par les gouvernements ou faut-il y voir également des gains de productivité ?
 

J.-C. Werrebrouck : Cela provient effectivement, essentiellement, de la baisse des salaires. Je pense que l’on confond beaucoup productivité et compétitivité. Il faut savoir que la compétitivité peut être obtenue par des gains de productivité, ou simplement par une baisse du coût du travail.

Avec une hausse de la productivité, le « gâteau économique » devient plus grand, pour des investissements en capital et en travail identiques. Cette part supplémentaire peut être utilisée pour baisser les prix de la marchandise produite, pour accroître les profits ou pour augmenter les salaires.

Quand il n’y a pas de productivité, la seule solution pour s’en sortir, c’est effectivement de baisser le coût du travail, directement ou indirectement. C’est ce qui se passe actuellement en Espagne, au Portugal, ou encore en Grèce.

Mais il n’y absolument aucun gain de productivité dans ces pays, sauf dans certains cas rares, sans doute, dans des branches particulières.

JOL Press : Les balances commerciales se rééquilibrent donc aussi,  parce que les citoyens grecs, espagnols ou portugais n’ont plus les moyens de consommer autant, et donc parce que les importations diminuent ?
 

J.-C. Werrebrouck : Dans ce équilibre nouveau des échanges extérieurs, il faut effectivement surveiller les importations, qui se sont véritablement effondrées. On importe moins tout simplement parce que les revenus sont plus faibles.

A côté, il y a bien sûr les exportations supplémentaires induites par la baisse du coût du travail et donc par une compétitivité accrue. On peut vendre moins cher parce que les salaires sont moins élevés.

JOL Press : A long terme, ces pays ne vont-ils pas être pénalisés par la baisse importante de l’investissement qu’ils connaissent ?
 

J.-C. Werrebrouck : Effectivement, ils vont être pénalisés. Parce que si l’on regarde en longue période, depuis un peu moins d’une décennie, il y a un effondrement de ce que l’on appelle la formation brute de captal fixe, c’est-à-dire de l’investissement public et privé pour l’ensemble du pays. La chute est de l’ordre de 40% dans des pays comme la Grèce, le Portugal ou l’Espagne.

Mais c’est vrai aussi pour l’Allemagne, où les investissements en infrastructures ont plutôt diminué, même si, bien sûr, de l’autre côté, les investissements privés de modernisation, de productivité, se sont maintenus.

JOL Press : Où se situe la France au niveau européen ?  
 

J.-C. Werrebrouck : Elle est en bien meilleure position que les pays d’Europe du sud. On s’aperçoit que la formation brute de capital fixe ne s’est pas effondrée avec la crise. Donc effectivement, le pays n’est pas du tout aux abois comme cela peut être le cas de certains pays périphériques.

Cela étant, à partir du moment où les pays du sud font de la compétitivité par la baisse du coût du travail, il est clair que cela commence à gêner la France, sur les produits de moyenne gamme, qui peuvent être produits en Espagne par exemple.

JOL Press : La croissance potentielle européenne n’est-elle pas la première à subir la généralisation de cette logique ?
 

J.-C. Werrebrouck : Je dirais même que l’impact se fait sentir au niveau mondial. C’est la raison pour laquelle la Chine et les Etats-Unis suivent de si près ce qui se passe en Europe. La politique de compétitivité de l’Europe, qui reste une grande économie sur notre planète, gène considérablement l’économie mondiale. Les politiques d’austérité entravent les débouchés, à l’échelle mondiale.

Cette question de compétitivité est une problématique globale. La crise financière, puis économique, c’est d’abord une crise mondiale de surproduction, qui est dûe à une forme de mondialisation. Il y a globalement une insuffisance des débouchés par rapport à la quantité de marchandises produites.

JOL Press : Pourtant, de nombreux économistes considèrent qu’en France notamment, le problème se situe au niveau de l’offre et non de la demande ?
 

J.-C. Werrebrouck : C’est fortement à nuancer. Dans un monde internationalisé, mais avec encore des Etats-nations, autrement dit, ce qui s’est passé jusqu'à la fin des années 80, pour chaque pays, on pouvait dire qu’il y avait un équilibre entre l’offre et la demande. Cet équilibre était dû au fait qu’il y avait, d’un côté, des politiques d’investissement, donc d’offre, et de l’autre côté, des politiques de demande. Le salaire représentait un coût pour les entreprises, mais également un débouché. Et donc, les Etats-nations ont veillé à l’époque à assurer, avec plus ou moins de réussite, l’équilibre entre l’offre et la demande.

Quand vous passez à un stade de mondialisation non réglementé, ce que nous connaissons aujourd’hui, la variable salaire n’a plus cette ambiguïté, à savoir à la fois un coût et un débouché. Elle ne représente plus qu’un coût, puisqu’au fond, chaque pays essaie de produire plus pour exporter ce qui n’est pas absorbé nationalement par la demande interne. Chaque pays veut dégager un excédent important, ce qui n’est pas possible.

Il y a aujourd’hui des cas de déséquilibres colossaux, en Allemagne notamment, qui produit beaucoup plus qu’elle n’absorbe. Si tous les pays, au nom de la compétitivité, produisent plus qu’ils n’absorbent, vous avez une crise mondiale de surproduction. Pour s’en sortir, il faudra réguler la mondialisation, trouver un équilibre planétaire, ce qui pour l’heure, est difficile à imaginer.

Propos recueillis par Rémy Brisson pour JOL Press

 

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28 novembre 2013 4 28 /11 /novembre /2013 07:33
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27 novembre 2013 3 27 /11 /novembre /2013 17:27
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27 novembre 2013 3 27 /11 /novembre /2013 16:24


Charles Wyplosz, professeur à l'Institut des hautes études internationales de Genève était sollicité ce jeudi 28 novembre par des journalistes du "Monde" afin d'avoir  son point de vue sur le programme économique du Front National. Parmi les brêves réponses faites à Anne Eveno et Adrien de Tricornot, on peut s'étonner des propos véhéments tenus à l'encontre de l'idée de fin de l'indépendance des banques centrales.


Charles Wyplosz n'hésite pas à dire, en prenant curieusement l'exemple argentin de l'époque de Peron, que le financement des déficits par émission monétaire relève de la "corruption", qu'il entraine des inflations galopantes et détruit l'épargne des personnes les moins aisées. Il en conclut que c'est face à ce genre d'épisode que la plupart des pays ont accordé une indépendance totale à leur banque centrale.


 Il est dommage qu'un universitaire en principe soucieux de raisonnements solidement établis, s'adonne à des propos qui ajoutent à la grande confusion des esprits.
Qu'il nous soit  ici permis de rappeler quelques faits précis.


1. Ce n'est pas parce qu'il y a indépendance des banques centrales que le risque d'émission désordonnée de monnaie disparait. Faut-il rappeler à Charles Wyplosz que le "quantitative easing" débridé est le fait des plus importantes d'entre elles?


2. Ces émissions relèvent tout autant de la corruption puisque la liquidité émise favorise des groupes d'intérêts très précis: grands banquiers à la tête de banques non prétendument illiquides mais réellement insolvables, spéculateurs et rentiers en tous genres permettant la production d'indices complètement déconnectés de la réalité.


3. Il n'est pas honnête d'extraire de l'histoire des cas particuliers (l'Argentine péroniste) pour arriver à des "lois générales". Il n'y a de science que dans l'universel et Charles Wyplosc aurait pu nous exposer des cas forts différents. Par exemple celui de la France des années 60 où une banque centrale, encore obéissante, finance largement l'économie réelle et ce, sans inflation ni même corruption. Rappelons que la France qui précède les évènemlents de mai 1968 connait- avec une banque centrale dans la main de l'Etat -  une parfaite stabilité monétaire avec un taux d'inflation proche de 2%.


4. La corruption existait bien sûr là où la démocratie répondait aux abonnés absents. C'était beaucoup moins vrai dans  la période démocratique précédant la fin de la libéralisation financière. Précisément la libéralisation financière -milieu des années 80 pour être rapide-  n'a fait que développer à grande échelle la corruption qui semble géner Charles Wyplosz pour le cas du péronisme. Faut-il rappeler les affaires du LIBOR, du FOREX, de JP Morgan,etc.?


    Au total on ne peut que regretter que le quotidien "Le Monde" ne fasse pas le tri. Tous les points de vue doivent pouvoir s'exprimer, à la condition toutefois que le principe d'honnêteté intellectuelle soit respecté. Les français sont suffisamment désarmés sur le plan de la connaissance économique pour ne pas ajouter de la confusion.

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25 novembre 2013 1 25 /11 /novembre /2013 09:19
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22 novembre 2013 5 22 /11 /novembre /2013 13:55
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22 novembre 2013 5 22 /11 /novembre /2013 13:12


Depuis quelques jours il est fait état du succès de l'Espagne dont la fin du plan d'aide européen se double d'un retour de la compétitivité.


Les chiffres sont certes éloquents en termes d'échanges extérieurs puisque, selon eurostats les exportations croissent au rythme de 5% depuis janvier 2013 (contre
une baisse de 2% s'agissant de la France). Et l'avenir semble prometteur puisque selon les prévisionnistes, l'Espagne pourrait à l'horizon 2015 disposer d'un exédent courant de plus de 3 points de PIB, ce qui en ferait derrière l'Allemagne l'une des économies la plus compétitive de la zone euro.


Il est vrai que la déflation salariale est un facteur important dans la reprise des exportations. Ainsi COE- Rexecode nous apprend que l'heure de travail manufacturier n'est plus que de 22,7 euros en Espagne contre 28 en Italie et 37,1 en France. De quoi favoriser les délocalisations, notamment l'industrie automobile, qui va faire du pays l'un desgrands producteurs de voitures (11ème place mondiale  en 2013).


Précisément, l'industrie automobile est un bon exemple pour nous faire réfléchir sur les notions de compétitivité et de productivité. Partout en Europe les grands
ensembliers disposent d'outils de production comparables. C'est dire que la productivité apparente du travail (nombre d'unités produites par unité physique de travail) est à peu près la même partout. Si donc, il est avantageux de produire en Espagne c'est bien en raison du taux de salaire. Renault crée aujourd'hui 1300 emplois en Espagne, en échange d'une baisse des salaires complétée par de la flexibilité et d'une hausse du temps de travail.


 Globalement une partie de la compétitivité retrouvée provient d'une hausse de la productivité, mais cette dernière résulte elle-même des licenciements qui se
sont accumulés depuis 2008 (Les licenciements s'opérent là ou la productivité du travail est la plus faible, et donc le fait de licencier améliore globalement l'efficacité du système productif).
C'est dire que les gains de productivité de 9,8% relevés par eurostats entre 2008 et 2012 ne sont pas dus au progrés technique, mais au seul "dégraissage" qui lui ne peut- en principe - augmenter indéfiniment.


L'Espagne est donc parvenue, sauf nouvelles baisses de salaires, au point où sa compétitivité ne pourra plus s'améliorer sans "destruction créatrice" ou sans progrés technique.  

 Ce progrés devrait tout d'abord se lire dans l'investissement et surtout la qualité de ce dernier. Or en la matière les chiffrs ne sont guère encourageants. Ainsi l'OCDE nous apprend que l'Espagne est le pays qui aprés la Grèce a connu le gros effondrement de la FBCF. Sur une base 100 retenue pour 2005, elle n'est plus que de 72,7 en 2012. Les chiffres de 2013 confirment une nouvelle aggravation: 69,4 pour le premier trimestre, et 67,9 pour le second. Sans doute cet effondrement est-il dû pour l'essentiel à la quasi disparition de l'immobilier, mais nous ne disposons pas d'informations suffisammant précises sur le redéploiement des investissements par branche d'activité.

Toutefois un autre chiffre vient douter d'une potentielle relance de la productivité, il s'agit de la qualité de l'investissement mesuré par le poids des investissements d'innovation dans le total investi. Ainsi sur la période 2008-2012, ce poids n'est que de 41,5 (41,5% des investissements furent des investissements d'innovation) contre 54,2 pour l'Italie, 53,5 pour la France et 79,3 pour l'Allemange. Clairement l'Espagne ne dispose pas d'un potentiel réel de croissance de la productivité. Hypothése confirmée également  par la faiblesse de la stimulation publique qui se traduit par des investissements d'infrastructures plus faibles que dans nombre de pays de la zone euro: 1,5% du PIB, contre 2,1% dans la zone et 3,1% pour la France.

Le contexte de déflation ne serait pas à priori défavorable à l'Espagne avec un glissement de prix de seulement 0,3% contre 0,7% dans la zone euro. Pourtant cette même déflation vient aggraver la poids de la dette espagnole. En novembre 2012 avec encore une dépréciation monétaire de 3,4% le taux d'intérêt réel de la dette publique à 10 ans n'était que de : 6% (taux nominal) - 3,4% = 2,6%. Aujourd'hui en novembre 2013 avec un taux nominal d'environ 4%, Nous avons un taux réel de : 4% - 0,3% = 3, 7 %.  Avec une croissance qui reste proche de zéro, le poids de la dette devient insupportable, sauf à imaginer de nouvaux plans de rigueurs avec de nouvelles baisses de salaires....

La compétitivité retrouvée de l'Espagne n'est qu'un faux semblant et les purges qu'elle s'inflige ne peuvent améliorer sa situation.... et ce avec les externalités négatives développées sur les autres pays notamment la France.

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22 novembre 2013 5 22 /11 /novembre /2013 11:03
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