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20 août 2021 5 20 /08 /août /2021 09:38

 Les handicaps du capitalisme spéculatif dans les anciens pays développés sont aujourd’hui connus et ne souffrent plus  de contestations. La liste est longue et peut être déclinée sous la forme d’un enchaînement plus ou moins approximatif de causes et d’effets : mode organisationnel de plus en plus déséquilibré entre propriétaires ( actionnaires) et salariés[1] ; faible investissement dans l’économie réelle[2] et financiarisation croissante de toutes les activités humaines ; croissance faible ; disparition des gains de productivité et perte de compétitivité au profit de géants asiatiques ; endettement devenu colossal des acteurs privés (ménages, entreprises) ; dette publique devenue abyssale débouchant de plus en plus sur une simple monétisation ; hausse considérable des prix des actifs, accumulation patrimoniale déséquilibrée génératrice de très fortes inégalités sociales[3] ; concentration croissante dans toutes les branches d’activités avec formation de rentes défavorables à la recherche et l’innovation[4].

La France ajoute à ces caractéristiques communes ses propres spécificités. La non acclimatation du néolibéralisme à la culture fondamentale du pays a entrainé des politiques de compensation, avec en particulier la prise en charge par l’Etat des effets les plus contestés des caractéristiques organisationnelles imposées à l’échelle mondiale. D’où des dépenses sociales - très bureaucratisées- beaucoup plus élevées que dans l‘ensemble des pays de l’OCDE ; d’où aussi des prélèvements obligatoires plus importants et au final une dette publique très élevée dans un contexte de sous compétitivité et de désindustrialisation plus marquée que dans les autres pays. La crise sanitaire vient d’élargir le périmètre de cet interventionnisme avec les programmes d’aides aux entreprises, programmes correspondant à un travail de « zombification » partielle de nombre d’entreprises déjà malades de la mondialisation.

Cet ensemble de handicaps qui caractérise le capitalisme moderne, est bien sûr à comparer à l’ancien régime d’accumulation autrefois appelé fordisme. Dans ce régime, le rapport de forces au sein de la grande entreprise était fort différent et les actionnaires y tenaient une place beaucoup plus réduite. Ce type organisationnel fut largement théorisé par James Burnham[5], à la suite d’autres auteurs américains qui avaient déjà observé concrètement la puissance des managers vis-à-vis des propriétaires[6]. Ce rapport de force fort différent explique largement les caractéristiques essentielles du capitalisme de l’époque : investissement matériel beaucoup plus élevé assurant la construction du pouvoir symbolique de managers non propriétaires ; croissance globale beaucoup plus élevée ; recherche de rationalisation et d’innovations elles-mêmes porteuses de pouvoirs symboliques ; gains de productivité très élevés ; redistribution de ces gains aux salariés dans un contexte d’actionnariat non dominant ; demande globale nourrie par des profits qui se réinvestissent massivement et des salaires qui se dépensent. Dans le cas français, les choses sont encore plus simples car un tel modèle correspond davantage à la culture française où la liberté est beaucoup moins ancrée dans la propriété que dans le monde anglo-saxon. C’est dire que culturellement ce qu’on appelait fordisme correspondait à une sorte d’idéal français avec, de fait, un travail coordonné entre « managers/organisateurs » publics et « managers/organisateurs » privés . D’où une planification indicative fort éloignée du « Nudgisme » et plus proche de l’idéologie d’un intérêt général. D’où aussi une cohésion sociale moins difficile car moins inégalitaire que dans le capitalisme de spéculation[7].

Le moteur du passage de l’accumulation fordienne à l’accumulation spéculative est bien évidemment la finance qui, en se développant, va donner des armes à l’actionnaire et lui permettre de changer le rapport de forces à l’intérieur de l’entreprise et transformer le manager en serviteur volontaire de la finance. Reste à savoir pourquoi elle va se développer, et progressivement transformer tous les acteurs internes de l’entreprise en esclaves de sa logique. Nous renvoyons ici à la lecture d’un ouvrage fondamental rédigé par notre collègue Pierre-Yves Gomez[8]. Cet auteur explique de façon détaillée la métamorphose de l’entreprise, à partir d’une décision du gouvernement américain, dans un contexte a priori très éloigné de notre sujet[9]. Nous souhaitons quant à nous aller plus loin, et voir que  c’est la fin du système monétaire de Bretton Woods[10], qui est peut-être le premier  big bang de l’accumulation spéculative.

Parce que le système de Bretton Woods restait encore rattaché - certes de très loin- au métal précieux, le monde vivait plus ou moins encore dans le système d’étalon-or du 19ième siècle. Il était donc fait de rigidités : difficultés d’imprimer des dollars au-delà d’une certaine limite, en raison de la menace de la conversion en or par des banques centrales partenaires, tenues en laisse par les Etats participants. N’oublions pas qu’à l’époque, les dites banques ne jouissaient pas de la fiction d’une indépendance leur permettant d’être au service de la finance comme aujourd’hui. Cela signifiait qu’il fallait aussi limiter la création monétaire par les banques américaines dont une partie de l’activité internationale permettait le développement du déficit de la balance des paiements ; donc  le gonflement des « balances dollars », dont le montant était régulièrement comparé à la masse de métal tenu par le gouvernement américain. La rigidité était aussi celle des taux de change qui ne pouvaient connaître de variations qu’à l’intérieur d’un couloir très étroit (plus ou moins 1%).

Globalement, le système de Bretton Woods était encore le frein d’un nomadisme financier toujours prêt à sortir de sa marmite. La spéculation sur les taux de change était peu envisageable car peu rentable : les modifications de parité sont  -politiquement non pas interdites- mais très difficiles à envisager. Cela signifie un commerce international sécurisé. Les mouvements de capitaux sont limités et un contrôle des changes vient brider le nomadisme afin de respecter l’engagement sur la fixité des taux. Le déficit américain doit rester contenu et sa pression inflationniste sur les autres pays doit être limitée pour - là encore- maintenir la fixité des taux. Au-delà, nous sommes  encore dans un monde où, selon la thèse de Burnham et ses nombreux collègues[11], « l’Organisateur » public ou privé est un être rationnel au service d’une idéologie de l’intérêt général qu’il veut servir pour en tirer des avantages symboliques. Et cet organisateur rationnel veut de la stabilité. Cela signifie que la finance ne peut se déployer à partir de « paris » sur de simples fluctuations de prix. Les seuls risques éthiquement envisageables se font sur l’investissement matériel, lequel doit se déployer dans un monde stable et sécurisé. C’est ainsi qu’à l’interdiction de la spéculation sur la monnaie va, de fait, s’ajouter  une certaine interdiction de la spéculation sur la plupart des autres marchandises. Le système organisationnel mondial chapeauté par celui de Bretton Woods fera que nombre de marchandises internationales verront leur prix fluctuer dans d’étroites limites. C’est bien évidemment le cas du pétrole dont la valeur du baril va rester stable jusqu’au début des années 70…précisément jusqu’à l’écroulement de Bretton Woods….

La fin de Bretton Woods est précisément la fin d’un monde sécurisé lequel deviendra un gigantesque marché pour une finance libérée. Concrètement la fin de la convertibilité du dollar en or débouchera en 1974 -et plus encore en 1976 avec les accords dits de la Jamaïque-  sur la fin des taux de change fixes, et donc sur des risques majeurs de changement de parité, à l’adresse de tous les acteurs du commerce international. L’économie financière qui, à quelques exceptions près, se confondait avec l’économie réelle et les limites étroites de ses investissements très matériels, va pouvoir s’en détacher. Désormais, elle va pouvoir s’annoncer comme marchande de sécurité sur une réalité mondiale économiquement désécurisée. Son premier très gros marché sera celui des devises abandonnées par la disparition de l’ordre de Bretton Woods. Il est aujourd’hui un marché quotidien représentant environ 3 fois le PIB annuel de la France. Exprimé autrement ses échanges quotidiens sont plus de 1000 fois supérieurs à la production matérielle quotidienne de la France… Et puisque ce premier gigantesque marché est un achat/ vente de couverture de risques (chaque opération est un risque qu’il faut couvrir car l’objet échangé n’est qu’un gain ou une perte future), il faut bien que le « parieur » (trader)  puisse reporter le risque sur un autre. Par essence le marché de la couverture de l’insécurité ne peut être que fortement croissant. Développer l’insécurité devient ainsi la matière première ultime de la finance[12].

Désormais, le vieux fordisme n’est plus accompagné dans sa logique rationnelle par une finance qu’il contient et qu’il maitrise. C’est, à l’inverse, une  finance dévorante qui doit être accompagnée et aidée par ce même vieux fordisme. Ce dernier doit donc se transformer radicalement avec l’émergence d’entreprises d’un nouveau type dont la seule vocation sera de produire de la valeur. Est-ce à dire que les anciennes entreprises dites fordiennes ne produisaient pas de richesses ?

Nous approfondirons ultérieurement ce thème dans une seconde partie.


[1] Au cours des 30 dernières années, dans les pays de l’OCDE, les salariés ne récupèrent que 45% des gains de productivité du travail du travail, le solde allant directement vers les actionnaires.

[2] Par le biais de rachats massifs d’actions dans les 500 plus grandes entreprises américaines, c’est seulement 7% des profits réalisés au cours de la dernière décennie qui vont se transformer en investissements dans l’économie réelle.

[3] La seule richesse immobilière passe d’une valeur de 70% du PIB en 1998 à 340% en 2020.

[4] La concentration se mesure par l’élévation de la part de marché dans les différentes branches au profit des entreprises les plus importantes. Cette concentration s’est considérablement élevée aux USA au cours de ces dernières années, phénomène accéléré par la crise sanitaire.

[5] Sa thèse fondamentale ne fût traduite en France qu’en 1947 chez Calmann-Lévy. Son titre : « l’Ere des organisateurs ».

[6] On peut citer ici les travaux d’Adolf Berle et Gardiner Means.

[7] Ce point est sans doute à nuancer car, bien avant le capitalisme spéculatif, il existait aux USA une certaine coordination entre ce qu’on appelait le « big business » et le « big government » .

[8] « L’esprit Malin du capitalisme » ; Desclée De Brouwer ; 2019.

[9] Il s’agit de la loi ERISA (Employer Retirement Income Security Act) du 2 septembre 1974 qui va transformer les caisses de retraites des entreprises en établissements financiers autonomes désormais chargés de diversifier leurs placements. Cette loi est le point de départ d’un fantastique développement de la Bourse et le fait que désormais une partie des retraites ne dépend plus de l’entreprise concrète de jadis mais du rendement d’un capital devenu abstrait. La richesse dépendra de moins en moins de l’économie réelle et de plus en plus de l’économie financière.

[10] Nous venons d’enregistrer le cinquantième anniversaire de sa disparition le 15 aout 1971.

[11] Collègues comme John Kenneth Galbraith et Alfred Chandler aux USA ou Michel Crozier voire Alfred Sauvy en France.

[12] Les outils de la finance sont bien sûr connus des praticiens. Pour autant Ceux -ci n’ont qu’une conscience limitée de la réalité de leurs pratiques. Pour une analyse détaillée des mécanismes fondamentaux de la finance le lecteur pourra se reporter sur l’article suivant : http://www.lacrisedesannees2010.com/article-finance-et-droit-le-couple-impossible-122457721.html

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20 juillet 2021 2 20 /07 /juillet /2021 16:48

Le débat sur le remboursement de la gigantesque dette que l’on construit au quotidien fait rage dans tous les médias et il est inutile ici de le rappeler. Il est par ailleurs évident que l’émergence de nouveaux variants d’une part, et l’aggravation considérable d’un risque climatique d’autre part, constitueront des variables propres à renforcer le débat sur l’annulation des dettes publiques On peut simplement s’étonner des nombreux changements de convictions probablement dus à l’extrême bienveillance des banques centrales qui fournissent gratuitement une liquidité illimitée. Bienveillance confirmée par celle de la FED face aux nouvelles dépenses publiques américaines et  par celle impulsée par la révision stratégique de la BCE qui vient dans une série de décisions techniques d’introduire un paramètre  de « symétrie dans sa cible d’inflation »[1].

Nous voudrions ici voir dans quelle mesure une situation aussi exceptionnelle ( addition à l’échelle planétaire de la crise financière de 2008 + crises sanitaires répétées+ crise climatique) peut être gérée. Et pour cela nous ferons appel à l’histoire en prenant  le cas de la Banque de France qui, durant la première guerre mondiale, a dû elle aussi se montrer bienveillante face à la construction d’une gigantesque dette…. non pas sanitaire ou climatique mais de   guerre.[2]

Dès 1915, les recettes publiques ne représentent plus qu’environ 15% du coût annuel de la guerre. Certes, il est fait appel au patriotisme et à la mobilisation des épargnants, mais face à l’ampleur des besoins, la banque centrale est sollicitée. L’avant-guerre était aussi l’époque de l’étalon or, et donc le bilan de la banque de France faisait apparaitre à l’actif de copieuses réserves d’or sur lesquelles s’appuyait la masse des billets en circulation figurant au passif. Le travail quotidien était celui d’assurer la fluidité d’un marché interbancaire lui-même limité et donc les crédits à l’économie -  essentiellement de l’escompte- ne représentaient que peu de choses tandis que le crédit au Trésor était lui -même très faible. Le total du bilan s’élevait ainsi à 7 milliards de francs répartis en 4 milliards pour les réserves d’or et de devises et 3 milliards pour l’ensemble des crédits.

Avec la guerre les choses changent et l’imposition du cours forcé des billets vient interdire tout risque de rétrécissement du bilan : on ne peut plus convertir les billets en pièces d’or et donc il n’y a pas risque de réduction du passif (destruction de billets qui ne seraient plus en circulation) correspondant à une réduction d’actif (remise de pièces d’or aux particuliers inquiets face à la monnaie fiduciaire). Le début de la guerre voit ainsi un bilan ne représentant que 15 à 16% du PIB estimé de l’époque, un bilan qui va gonfler en abondant régulièrement le compte du Trésor, lui-même chargé de payer les énormes charges de guerre. A l’actif, les réserves métalliques ne bougent que très peu, par contre les créances diverses sur le Trésor deviennent colossales. Au passif, les billets en circulation devenus inconvertibles deviennent la contrepartie des créances sur le Trésor.

A la fin de la guerre le bilan de la Banque de France est devenu gigantesque et représente désormais environ 40% d’un PIB lui-même amoindri. Ce bilan passe ainsi d’environ 7 milliards de francs à 35 milliards, soit une multiplication par 5, bien évidemment dans un contexte inflationniste. Tout aussi évidemment, on est tenté de rapprocher ce gonflement de bilan avec celui de la BCE dont on sait qu’il a lui aussi été multiplié par 5, non pas depuis la crise sanitaire mais depuis celle  de l’euro.

La suite de l’histoire de la Banque de France est bien connue. Le déficit budgétaire se poursuit malgré la fin de la guerre et se double d’un déficit du compte courant. Parce que le régime d’étalon-or est suspendu dès le début de la guerre avec la décision gouvernementale du cours forcé, l’équilibre du compte extérieur plus ou moins assuré par les « points d’or d’entrée et de sortie[3] », laisse la place à  un  déséquilibre et à  la chute du cours d’un franc désormais inconvertible. La spéculation sur le cours du Franc est elle-même alimentée par le roulement rapide et inquiétant de la dette et donc les déficits jumeaux s’auto-entretiennent. Il faudra attendre le retour de Poincaré en 1926 pour retrouver progressivement l’équilibre sur une base assainie, assainissement finalement obtenu sur la base d’une dévaluation massive, le fameux « Franc à 4 sous » permettant un retour à l’étalon-or.  La dette publique détenue par la Banque de France représentait environ 65% du bilan et environ 560% du stock d’or de 1918. Avec la dévaluation massive et la revalorisation d’un stock d’or qui lui n’a que peu bougé, cette même dette va se faire proportionnellement plus petite et ne plus représenter qu’environ 100% du stock d’or.

La comparaison avec la situation présente de la BCE suppose l’apport de précisions complémentaires.

Le gonflement des bilans durant la première guerre mondiale et au cours de la présente période n’est pas de même nature. Bien sûr, dans les deux cas il s’agit de dépense publique, mais dans le premier cas il correspond largement à des paiements de marchandises non échangeables sur les marchés  (matériels militaires), tandis que, dans le second cas, il s’agit toujours de sommes dont la destinée finale est le marché ( allocations de chômage, subvention aux entreprises, etc.). Dans le premier cas, il y a distribution de revenus dans un contexte de production de marchandises échangeables qui se réduit. Dans le second, la distribution de revenu a pour objet de ne pas freiner la demande globale. Cela signifie par conséquent que la monétisation de guerre est porteuse d’inflation, ce qui n’est pas encore le cas de la monétisation actuelle. Certes on peut imaginer un possible retour de marchandises non échangeables sur la question climatique, on peut aussi imaginer un possible retour d’un « marché du vendeur » correspondant aux excès des plans Biden, mais il s’agit de tensions inflationnistes potentielles beaucoup plus réduites que dans le cas de la première guerre mondiale[4].

Les choses sont pourtant plus complexes. Dans le cas de la guerre, la banque centrale ne fait que respecter les injonctions de l’Etat : on exige des moyens pour faire face à la guerre et la banque obéit ; on décide l’inconvertibilité et la banque exécute ; on dévalue en rétablissant l’étalon-or et en revalorisant le stock d’or, et là encore la banque exécute. Dans le second cas, la BCE qui - à priori- n’est plus que banque fédérale semble intervenir en simple appui d’un Etat en difficulté : les moyens qu’il faut rassembler pour contenir les effets de la pandémie ne sont pas exigés de la BCE mais de l’habileté d’une quarantaine de hauts fonctionnaires travaillant dans l’agence France Trésor. Les moyens rassemblés passent par le marché et non par l’autorité. C’est ce qu’on appelle le marché de la dette publique et que, dans, le blog nous appelons le « curieux marché »[5]. Ces moyens pour lutter contre la pandémie seraient impossibles à rassembler sans l’aide de la BCE. De fait, et cela est vrai pour tous les pays de la zone, sans la monétisation massive de la BCE qui se charge d’approfondir un marché de la dette publique devenu trop étroit face aux exigences de la pandémie, les fonctionnaires de l’AFT seraient bien incapables de ravitailler le Trésor en lançant des adjudications croissantes et massives sur les BTF et OAT. De la même façon que le Trésor des années 1914/1918 n’avait rien à attendre des épargnants qui se presseraient dans les bureaux de poste pour acheter des bons de la défense nationale, le Trésor d’aujourd’hui sait que les 40 fonctionnaires de l’AFP seraient bien incapables de remplir leur mission sans la BCE. Pour autant la BCE semble agir en toute autonomie et ne prend pas ses ordres à la porte de l’Etat français.

Dans les 2 cas, le recours au marché est impensable, mais aujourd’hui la fiction du marché est largement entretenue en continuant d’affirmer haut et fort que la BCE est indépendante. Dans les 2 cas, il y a monétisation massive, mais dans le premier cas personne ne conteste qu’il s’agit d’un fait d’autorité, alors que, dans le second, on entretient la fiction du marché.

S’agissant maintenant du remboursement de la dette publique, ce dernier se déroule dans le premier cas, par le recours à l’inflation sur tous les biens échangeables, et surtout par la manipulation du bilan de la Banque centrale résultant de la dévaluation. Bien sûr, les épargnants sont lésés mais au-delà c’est l’ensemble de la population qui va payer. Il est très difficile d’établir la contribution des divers groupes sociaux à ce paiement. Dans le cas de la présente pandémie, l’inflation sur les biens échangeables et reproductibles ne peut qu’être limitée et il n’est pas ici nécessaire d’en rappeler les causes bien connues résultant elles- mêmes de la mondialisation. Par contre une inflation des actifs existe et empêche encore que la dette soit abandonnée. Mieux, des acteurs - par une modification de la structure de leur patrimoine - peuvent gagner au jeu de la dette : moins d’épargne classique s’appuyant sur des titres publics et davantage d’épargne reposant de façon ultime sur la vague de monétisation engendrée par la BCE. C’est le cas de la sphère spéculative et en particulier ce qu’on appelle la finance alternative.

Le positionnement de la BCE n’a plus rien à voir avec celui de la Banque de France à l’époque de la guerre. Certes, elle aide les Etats non pas en raison d’un décret mais en raison des intérêts qu’elle défend : une panique sur les taux serait catastrophique pour l’ensemble du système bancaire et une bonne  partie de la finance spéculative. Précisément, elle monétise non pas pour aider les Etats mais parce qu’il faut bien veiller à leur survie pour assurer le maintien du système financier. De fait, elle acquiert une dimension politique majeure souvent soulignée dans le blog[6]. Elle devient le lieu d’expression d’un rapport de forces majeur dont elle tire le plus grand profit. Elle est d’ailleurs dans la nébuleuse européenne le seul acteur à pouvoir décider souverainement, les autres – en particulier les Etats – restant empêtrés dans la règle de l’unanimité.

Dettes de guerre et dette COVID n’ont pas, non plus, les mêmes conséquences concernant les comptes courants. La dette de guerre débouche sur un déséquilibre du compte courant et une spéculation à la baisse d’un franc qui n’est plus adossé sur le métal. Le déséquilibre budgétaire qui se maintient au-delà de 1928 nourrit la spéculation sur le marché des changes et empêche la fermeture du circuit du Trésor : les dépenses publiques excédentaires ne reviennent que partiellement dans l’achat de bons du Trésor et une partie s’échappe sous forme d’offre de franc excédentaire sur le marché des changes et donc de baisse de son cours. L’Etat et son fidèle serviteur qu’est la Banque de France se trouvent contestés par les bénéficiaires de la monétisation.

Dans le cas présent, la toute puissance de la BCE vis-à-vis des Etats endettés connait pourtant une limite qu’il faut expliquer. La monétisation autorise l’élargissement du déséquilibre du compte courant des pays les plus fragiles. C’est le cas de la France avec des déficits jumeaux : celui de l’Etat et celui du pays tout entier qui achète plus qu’il ne vend. Le déséquilibre croissant est à priori gratuit puisqu’il ne donne pas lieu comme après 1918 à une spéculation sur un marché des changes que la Banque de France n’a plus à surveiller. Pour autant, ce déséquilibre s’enregistre sur le bilan de la BCE sous la forme du compte TARGET 2[7]. Dans un système d’étalon-or l’équivalent d’un compte TARGET 2 est toujours équilibré, et s’il existe un déséquilibre il y a simple sortie, d’abord de devises, ensuite d’or au profit du créancier c’est-à-dire au profit du pays dont les exportations sont supérieures aux importations. Concrètement, les exportateurs sont toujours payés. Ce n’est plus le cas avec TARGET 2 et aujourd’hui l’Allemagne exportatrice nette peut se faire du souci : tout se passe comme si les importateurs grecs, français, etc. payaient l’Allemagne à partir d’euros créés par la BCE. Les importateurs, aujourd’hui, se contentent de payer en euros déversés par la banque centrale alors que naguère il fallait payer en or. Nous sommes aujourd’hui dans le paysage d’une France en déséquilibre de compte courant qui, plongeons-nous en 1918, verrait ses créanciers en marchandises accepter sans limite, le paiement desdites marchandises en Francs. Il aurait suffi d’imprimer des billets pour, sans limite, et financer la dette publique et financer le déséquilibre extérieur. Un rêve qui ne pouvait bien sûr se réaliser. C’est pourtant aujourd’hui le cas et on comprend bien que si, pandémie voire accident climatique  oblige, une dévaluation interne s’avérant impossible, il n’y aurait plus qu’à espérer l’acceptation par l’Allemagne d’une croissance sans limite des soldes TARGET2.

Bien évidemment la prolongation de la crise sanitaire qui va s’agrémenter de l’urgence climatique éloigne la question du remboursement de la dette. Il ne sera guère possible de revenir- comme prévu- d’ici la fin de l’année 2022 aux critères classiques des 3% de déficit et 60% de  dette. Il ne sera pas non plus possible de s’éloigner des taux de l’intérêt proche de Zéro, et il faudra maintenir ces taux nuls y compris dans les pays dont les soldes TARGET peuvent inspirer la méfiance des spéculateurs. Parallèlement il ne sera pas possible de supprimer toute rémunération de l’épargne en particulier  pour les citoyens allemands. Il ne sera pas non plus possible de laisser se développer des inégalités sociales de plus en plus nourries par la spéculation consistant à d’endetter à taux nuls pour acheter des actifs financiers. Les inégalités sociales nourries par la rente sont plus insupportables que celles nourries par le jeu de l’économie. Il ne sera pas non plus possible de voir des Etats dont le patrimoine net devenu négatif se déplace dans quelques mains privées au sein d’une population dont le patrimoine resterait inchangé. Plus globalement il parait difficile de voir se poursuivre une architecture institutionnelle en Europe qui laisse impuissant ces plus grands représentants, dont bien évidemment la France, alors que partout dans le monde des Etats porteurs de projets puissants s’affermissent ou émergent.

Clairement la solution n’est pas « plus d’Europe » dans le respect du présent carcan institutionnel. Il est bien davantage d’éloigner la commission et d’inviter quelques grands gouvernements à définir par le haut on ordre budgétaire radicalement nouveau dont la seule limite serait de proscrire le risque de défaut pour le participant le plus faible. Cela signifierait bien évidemment une logique massive de transferts. Ultime recours justifiant le maintien d’un Euro dans le cadre d’un projet de puissance. Un tel scénario est-il encore envisageable sous le poids du déficit de légitimité de certains pouvoirs nationaux dont bien évidemment le pouvoir français

 

[1] Décision en date du 8 juillet 2021 et bien analysée par Natacha Valla dans un article du Monde du 20 juillet : « La BCE abandonne l’archaïsme monétaire ».

[2] Nous pourrions prendre le cas de la banque d’Angleterre qui après les guerres napoléoniennes eut à gérer une dette colossale. Nous ne le prendrons pas car il s’inscrivait dans un système indéfectible d’étalon -or et surtout parce qu’il fut géré paisiblement dans un temps très long allant de 1820 à 1914. Nous ne disposons pas aujourd’hui du confort de la stabilité et de la durée.

[3] Désignée habituellement par l’expression de « golden points » chez les économistes, ce point mérite explication. En régime d’étalon-or, les taux de change ne peuvent réellement fluctuer puisque, chaque monnaie étant convertible, le taux se définit sur un rapport de poids de métal précieux. Prenons un exemple : si une livre sterling se convertit en 1 gramme de métal et si un Franc se convertit en 2 grammes de métal, le taux de change est de 2 livres pour un franc. Comme la convertibilité est légalement assurée, toute modification de prix de la monnaie sur le marché des changes ne peut être de grande ampleur. Ainsi, si le cours du Franc venait à dépasser les 2 livres, il deviendrait intéressant pour l’acheteur de francs, par exemple un acheteur britannique de bijoux français, de payer directement en métal précieux et de ne plus recourir au marché des changes. Sur le marché des changes les fluctuations sont donc bloquées par ce qu’on appelait les « golden-points ».

[4] Pour l’essentiel la présente flambée des prix sur un certain nombre de biens est le résultat de la dislocation planétaire des chaines de la valeur qui crée en de multiples endroits des goulets d’étranglement.

[5] CF :  http://www.lacrisedesannees2010.com/article-la-construction-politique-du-marche-de-la-dette-publique-85707447.html

[6] Cf : http://www.lacrisedesannees2010.com/2020/11/quelles-limites-a-la-toute-puissance-des-banques-centrales.html; http://www.lacrisedesannees2010.com/2020/10/comprendre-la-toute-puissance-de-la-banque-centrale.html; http://www.lacrisedesannees2010.com/2020/07/les-banques-centrales-vont-elles-devenir-de-etats-partie-2.html.

[7] Il s’agit d’un dispositif permettant le règlement des transactions financières entre banques commerciales situées dans les pays différents de la zone euro. L'ensemble de ces transactions s'accumule en termes nets sous la forme de soldes qui figurent à l'actif ou au passif de chaque BCN. Les soldes TARGET2 sont donc le reflet comptable des relations économiques et financières transfrontières impliquées par la liberté de circulation des capitaux en zone euro. Ils expriment ainsi la situation extérieure de chaque pays. En cela ils sont une information majeure sur la réalité de chaque nation. Un solde négatif signifie que le pays concerné paie avec des euros imprimés et non plus avec des devises acquises sur l’extérieur. L’Allemagne avec un solde très excédentaire accepte donc d’être payée avec de la monnaie imprimée qui n’est pas à l’inverse du dollar américain réserve de valeur.

 

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1 juillet 2021 4 01 /07 /juillet /2021 07:05

Le récit national américain serait aujourd’hui fragmenté et il deviendrait de plus en plus difficile d’y repérer   la classique culture anglo-saxonne tournée autour de la propriété comme bouclier de la liberté et de la vie. L’écrivain George  Packer, dont les travaux sont repris par Dominique Moïsi dans un article des Echos en date du 28 juin, évoque ainsi l’existence d’une Amérique fragmentée en 4 Blocs : « Free America », « Smart America », « Real America », et « Just America ». A priori éloigné des thèses concernant l’Etat profond, cet émiettement anthropologique engendrerait les difficultés politiques croissantes des USA. Peu d’ADN commun subsisterait en effet entre la Free America franchement libertarienne et anti-étatiste, la Smart America qui assoit le succès sur l’effort et le mérite, la Real America qui assure un repliement isolationniste sur les valeurs traditionnelles et la Just America revendiquée par l’aile gauche très socialiste du parti démocrate.

Moîsi voit dans la France les mêmes fractures et établit une correspondance avec celles se manifestant aux USA. Correspondance difficile car s’il est possible d’imaginer un lien entre la Real America et ce qu’on appelle le populisme français, un autre entre la smart America et le progressisme macroniste, un troisième entre le Just America et la gauche française, il n’existe pas ( pas encore ?) d’équivalent français de la Free America. Ce qui reste de  civilisation française demeure  encore éloigné de la culture anglo-saxonne dont on annonce l’éclatement.

De fait, la distinction proposée par Packer peut sans doute expliquer la cassure croissante entre des blocs qui s’affrontent pour la conquête du pouvoir américain. Elle reste toutefois une cassure de second ordre tant il est vrai que Free America, Smart America, Real America et Just America ne sont que des branches issues de racines communes. Ces dernières restent celles d’une anthropologie qui fait que le rapport à l’autre ne se conçoit que sous l’angle du marché, un marché qui, certes, peut être perverti par l’utilisation de la contrainte publique, mais le plus souvent à des fins privées, donc en principe éloigné de tout projet de bien commun. La propriété ne peut être rognée et reste le fondement de l’ordre américain. L’exemple de la culture « wokiste » en principe issue des tenants de la Just America est à cet égard intéressant. Il s’agit ici d’incorporer dans la compétitivité des marchés un paramètre supplémentaire : l’entreprise qui pratique et revendique le wokisme, s’empare de l’idée de Just America comme moyen et non comme fin. S’emparer de l’idéologie wokiste est ainsi un moyen publicitaire comme un autre pour accroître des parts de marché. Il existe toutefois une exception, celle d'un bien commun concernant l'idée de nation: la recherche de compétitivité peut se faire dans la mobilisation de ce qui est consensuel ou quasi consensuel, ce qui est le cas du complexe militaro-industriel ou celui de la renaissance économique aujourd'hui.

Tout cela est assez étranger à ce qui reste de civilisation française. Bien évidemment, la France est contaminée par les idéologies américaines, mais elle résiste encore et si les entreprises sont déjà  tenues de se lancer dans le « wokisme », il reste un Etat qui, certes en voie d’épuisement, sait encore distinguer la fin et les moyens. La très croissante fracture française n’est pas le produit inéluctable de son ADN culturel. Elle relève simplement de la pénétration d’un modèle, celui du tout marché, fort étranger à son identité fondamentale. Ce qui reste de la vieille civilisation française sait encore distinguer la justice procédurale des libertariens de la justice résultats que, même les tenants de la Just America, n’imaginent pas.

Nul ne sait où conduiront les fractures américaines, et nul ne sait s’il est possible de les réduire. Il en est probablement de même pour la France. Par contre, s’agissant de ce pays on en connait la cause : celui du renoncement à sa très forte identité ; celui de l’abandon de son exception ; celui de l’abandon d’une congruence exceptionnelle entre sa culture, celle des lumières, son économie et ses règles sociétales ;  celui de la préférence nouvelle de la concurrence agressive à celle de l’excellence coopérative ; celui du délaissement de son rapport au passé, du récit qu’il engendrait, et des devoirs qui en découlaient. Reconnaissons toutefois que la contamination de la France par la culture  anglo-saxonne était facilitée par l'ambiguïté entre le particularisme national et l'universel français, ambiguïté bien perçu par le célèbre mot de Victor Hugo: "Adieu Nation et bonjour Humanité". 

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30 juin 2021 3 30 /06 /juin /2021 12:43

Nous reproduisons ci-dessous l'excellente réflexion de XERFY concernant le rapport Blanchard/ Tirole. 

La nouvelle bible de la raison politique en économie est sortie. Les grands défis économiques sous la direction d’Olivier Blanchard et de Jean Tirole. Avec en appui une commission où se bousculent les signatures les plus prestigieuses, nationales et internationales, de « courants intellectuels et politiques très divers » comme le signale d’entrée les deux rapporteurs. C’est le but de ce type de rapport : faire autorité comme socle impartial des grands arbitrages de l’État.


Un point de référence sur l’état de l’art


Du point de vue strictement économique, ce qui fait l’intérêt de ces grandes compiles de propositions déjà rabâchées, à l’instar du rapport Attali par exemple, c’est qu’il constitue un point de référence sur l’état de l’art. Blanchard et Tirole ont fait le choix délibéré de constituer une équipe composée uniquement d’économistes plutôt qu’une équipe plus large intégrant des chercheurs en sciences sociales et des acteurs de terrain. Ce purisme fait la force et la faiblesse de ce rapport. Force, parce qu’il gagne en clarté de raisonnement, en homogénéité des concepts, en points d’appui empiriques. Et faiblesse parce que l’absence de confrontation aux autres disciplines ou aux expériences de terrain fait que le produit, même s’il tente de multiples ouvertures, parfois audacieuses, demeure inévitablement un produit de laboratoire où les acteurs de l’économie réelle, la géographie, les spécialisations productives du territoire, les process, les organisations, les centres de pouvoir — par exemple de la finance — demeurent inexistants ou évanescents. Et la question qui se pose in fine, même si l’on agrège les meilleurs cerveaux de la discipline, est de savoir si l’intelligence, au plan économique, peut produire de l’intelligence tout court.


L’économie désirable (et incarnée !) de Pierre Veltz


Face à une question qui pourrait être sans réponse et donc sans intérêt, je propose aux lecteurs du rapport Blanchard Tirole, de se rabattre ensuite sur un petit ouvrage sorti en janvier dernier et signé Pierre Veltz, titré « l’économie désirable ». 109 pages d’un ingénieur sociologue, qui lorsqu’il parle d’innovation ne s’intéresse pas à la R&D comme variable instrumentale abstraite sur lequel il suffit d’ajouter des milliards pour produire de l’innovation comme un fait magique. Il décrypte plutôt les process contemporains de l’industrie, leur pseudo-dématérialisation, désigne précisément les innovations motrices, inscrit sa vision de l’économie sur le territoire, aborde l’État non comme une entité globale et abstraite, mais à travers tous ses niveaux de gouvernance, qualifie les besoins et les attentes du consommateur, etc. En un mot, l’économie de Pierre Veltz est incarnée, sa réflexion part d’une analyse fouillée de la sphère productive contemporaine, des systèmes de construction de la valeur, des interdépendances, travail qu’il poursuit depuis de nombreuses années.


Et cette confrontation de deux approches, a priori à armes inégales, entre l’auteur seul qui met toute son intelligence à comprendre le réel et les 500 pages produites par un aréopage de Nobels ou nobélisables qui mobilisent le champ de connaissance exclusif et auto-suffisant de l’économie, pour tenter de produire de l’intelligence, est profondément déroutante et ne peut que rendre perplexe sur la capacité de l’économie à relever les défis de l’époque.


Le défi climatique, point d’achoppement du rapport


Un exemple minuscule pour illustrer mon propos. Face au défi climatique, que nous dit le grand rapport ? Il réaffirme la priorité d’une tarification carbone (taxes, quotas, permis et banque centrale qui stabilise le prix des permis), préconise un chèque pour éviter le syndrome gilets jaunes, se montre réticent à l’égard des règlementations dont on contrôle mal les effets redistributifs, concède une taxe carbone aux frontières, pour éviter les distorsions de concurrence même si l’on peine à contrôler le contenu carbone, R&D verte, etc. Tout cela est argumenté, logique, mesuré.


Et puis page 32 du bouquin de Veltz, que lit-on ? Lorsque vous regardez une vidéo sur Netflix, le rapport entre l’énergie consommée pour le visionnage de cette vidéo et l’énergie réellement consommée est de 1 à 2000. Idem pour n’importe quelle requête sur Alexa d’Amazon qui déclenche une chaîne algorithmique très énergivore à échelle planétaire. Or, cette face en apparence gratuite ou quasi gratuite pour l’utilisateur ne cesse de s’étendre. À quel stade dois-je taxer cette utilisation pour en limiter les externalités ? Puis-je taxer le bilan carbone de toute l’infrastructure numérique sans risque d’embolie du commerce ? Les principes énoncés par le rapport sont-ils applicables ? Non, faute de s’être intéressés à l’économie réelle et de raisonner dans un monde où l’entreprise est une entité abstraite intemporelle, sans spécialisation, et dont la fonction est de maximiser le profit et de reporter ses coûts en amont sur le prix de vente.


Bref, le rapport Blanchard Tirole dispose déjà de son contre-rapport. Il n’a pas été conçu comme tel… et cela lui donne encore plus de force.

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28 juin 2021 1 28 /06 /juin /2021 10:00

 

La France en déconstruction est-elle reconstructible ?

Reprise du texte introductif :

Préciser les grands moments de la déconstruction allant jusqu’à l’abandon de la monnaie

Philosophie générale : une culture valant civilisation ne peut que résister à son effacement

L’Histoire s’interrogera sur la génération des « baby boomers » ouvriers de la déconstruction.

Les fondements de la culture

Ce qui est commun et qui soude par ce qui est appris, transmis, produit, inventé.

Bases anthropologiques (Axiomes):

  • Organiser le maintien de la vie,
  • Organiser la finitude et la reproduction de la vie,
  • Réguler l’être ensemble.

Culture anglo-saxonne :

la propriété l’emporte sur la liberté et la vie.

Pas de limitation à la logique de l’échange marchand :

  • La propriété elle-même peut naitre sans Etat
  • Existence d'un bien commun, la Nation, dont la construction passe par le marché
  • Possible marche vers la financiarisation généralisée (le Big-bang de la Loi ERISA aux USA)
  • Différences naturelles et culturelles possiblement limitées par droits compensateurs (minorités)

Civilisation française :

  • Corporations jamais abolies (Aventures de la loi Le Chapelier)
  • Passion d’une égalité surveillée et disparition des différences autres que naturelles
  • Liberté qui ne passe pas par le marché ni par la propriété.

Emballement de la logique anglo-saxonne et conservatisme français

  • USA : moment fordien vite dépassé, illimitation d’une économie qu’il faut mondialiser.
  • France: récit historique imprimant un destin exceptionnel autour d'un progrès universel
  • France : cohérence économique assise sur les valeurs civilisationnelles (TEI)
  • France: congruence exceptionnelle entre culture, économie et règles sociétales
  • France : réussites et performances exceptionnelles qui ne passent pas par l’agressivité marchande (Exemples dont EDF ou industries de la défense)

Une France qui « veut courir aussi vite » et se jette dans la gueule du loup anglo-saxon

  • Acceptation d’une monnaie non souveraine devenue simple marchandise
  • Technologies qui accompagnent l’emballement marchand.
  • Prix du choc culturel : croissance colossale des couts sociétaux et sociaux (monétaires et  extra-monétaires).
  • Prix du choc culturel : guerre civile larvée et démonétisation du système politique.
  • Prix du choc culturel: affaissement démocratique et promotion d'un ordre autoritaire.

Les espoirs.

  • A l’extérieur : multiplication des « têtes à queue » : BCE, crypto-monnaies d’Etats, etc.
  • A l’intérieur : économistes hors-sol et pouvoir politique massivement illégitime.

 

 

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17 juin 2021 4 17 /06 /juin /2021 07:43

Il y a encore de la place pour la conférence de ce soir à 18H45. J'ai encore la possibilité d'inviter une dizaine de personnes.

Merci de demander le lien par mail à l'adresse suivante:

jean-claude.empereur@numericable.fr

A bientôt.

Jean Claude Werrebrouck

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15 juin 2021 2 15 /06 /juin /2021 07:31

 

A la demande du groupe Reconstruction, je prononce une conférence ce Jeudi 17 juin à 17H. Son titre est : la France en déconstruction est -elle reconstructible?

La réunion étant en distanciel il est nécessaire de s'inscrite par mail à l'adresse suivante:

jean-claude.empereur@numericable.fr

On trouvera ci-dessous un bref texte introductif. Un plan détaillé sera fourni ultérieurement.

 

Lorsque la génération des « Baby Boomers » accède aux responsabilités au début des années 70, elle apprécie – au-delà des conflits et tumultes de la période- sa facile insertion dans le monde et la  pleine prospérité du pays. Elle sait aussi que les bilans de la 4ième république et ceux des débuts de la cinquième sont spectaculaires. La France est en effet, à cette époque, au premier rang mondial dans la plupart des domaines…y compris dans celui de l’économique.

A l’inverse, cette génération ne porte pas attention aux murmures étranges et grandissants d’une « société libérale avancée » qu’il faudrait construire, puis d’une « nécessaire modernisation », puis d’une toute aussi « nécessaire adaptation», enfin réaliser d’indispensables « réformes structurelles ».

Elle ne sait pas en effet que ces murmures grandissants et de plus en plus contraignants sont de fait une attaque contre les valeurs fondamentales du pays. La marche forcée vers les marchés dérégulés propres au monde anglo- saxon sont en effet en pleine contradiction  avec la liberté à la française et la notion du bien commun qui l’accompagne. Par exemple EDF ne baignait pas dans un marché, mais produisait pourtant et massivement l’électricité la moins couteuse du monde, et ce au service du bien commun.

Ces mêmes murmures étranges et grandissants vont induire un écart lui-même grandissant entre la légalité du pouvoir et sa légitimité. Ecart devenu grand écart, il est à la source de tous les errements dans les stratégies gouvernementales : achat à crédit de la paix sociale, vente de « droits libertés » au profit de toutes les minorités, affaissement culturel, perte de sens, destruction d’entreprises, déclin   économique, entrepreneurs politiques insignifiants et méprisés.

Les entrepreneurs politiques ne cesseront plus d’utiliser les outils de la contrainte publique au profit de leur reconduction au pouvoir et au prix de la déconstruction du pays. Dans ce contexte cette agression culturelle subie par la France prend plus de poids que dans d’autres nations elles aussi rétives aux marchés auto-régulés. Cela résulte simplement de l’histoire du pays, la France, dont la culture atteint la grandeur d’une civilisation. La France, quoique lasse et bientôt anéantie, devient ainsi championne de la résistance.

Les têtes à queue que l’on enregistre en différents endroits de la communauté épistémique planétaire, avec notamment des phénomènes massifs de monétisation jusqu’ici rigoureusement interdits, vont -ils consacrer le grand retour des valeurs de la France ? Une France plus ou moins paresseuse qui parait-il n’aime pas l’économie, n’y comprend rien et qui pourtant a fait naitre les entreprises les plus performantes du monde.

La conjonction des têtes à queue d’une part, et l’illégitimité massive d’un pouvoir qui gagnera les élections présidentielles de 2022 d’autre part, permettra-elle  enfin de renverser la table ?

 

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31 mai 2021 1 31 /05 /mai /2021 07:54

Nous présentons dans la vidéo qui suit la vision que Michel Aglietta propose en matière de système monétaire international.

Le départ de la réflexion est l'interrogation sur l'avenir du dollar  dans un monde où le poids économique de la Chine est fortement croissant. L'auteur se situant complètement dans les institutions actuelles cherche à éviter la fragmentation du monde globalisé. Dans cette perspective, il évoque la possibilité de construire un nouveau système monétaire international ne reposant plus sur une devise clé mais sur une devise multilatérale qui serait le DTS.

Expliqué différemment le schéma semble simple et le nouveau système pourrait se comprendre à partir de l'exemple du marché monétaire tel qu'on le rencontre dans chaque pays. Comme on le sait, ce marché résulte de la multiplicité des acteurs bancaires et des problèmes  qu'ils rencontrent au niveau de la compensation résultant du mouvement des paiements entre banques. Il n'existe évidemment pas d'équilibre journalier entre monnaie qui fuit et monnaie qui arrive dans une banque. D'où l'obligation d'opérations de prêts entre partenaires  avec intervention de la banque centrale en tant que prêteuse ultime. 

Un système monétaire international multilatéral pourrait reproduire ce schéma: Le FMI jouant le rôle de banque centrale et les banques centrales nationales chargées des intérêts de chaque Etat, jouant le rôle des banques classiques. La création monétaire, ici la liquidité internationale, se ferait au niveau du FMI par le biais d'allocations de DTS. Le FMI deviendrait ainsi l''émetteur d'une unité de compte mondiale, une monnaie fiduciaire créée sans dette, émise en fonction des besoins d'une économie entièrement mondialisée. Les nations en déséquilibre des paiements règleraient ainsi leurs dettes en DTS, avec bien évidemment les limites qui seraient imposées quant au montant de DTS dont elles peuvent disposer. La compensation entre Etats se ferait d'abord dans le cadre d'un système de prêts comme dans le marché interbancaire classique, puis avec l'aide du prêteur en dernier ressort que serait le FMI. Petit à petit le DTS, nouvelle monnaie fiduciaire, nouvelle unité de compte, nouveau vecteur de réserve de la valeur supplanterait le Dollar. Avec l'avantage ultime suivant: aucune autre monnaie nationale ne viendrait se substituer au Dollar et donc nous pourrions assister à la naissance de la monnaie mondiale dans un cadre entièrement multilatéralisé.

Cette vision des choses reste aujourd'hui très théorique et on ne voit pas pourquoi les USA accepteraient le désarmement monétaire qui, aujourd'hui, est un outil essentiel  de la puissance américaine. Il n'y a aucune raison de voir les USA accepter un multilatéralisme puisque l'intérêt du monde globalisé, même en fragmentation avec l'apparition d'Etats rivaux (Chine) est encore de voir une liquidité abondante et peu importe qu'elle résulte du gigantesque déficit américain. Le "déficit sans pleurs" des USA est aussi un vrai bonheur pour le reste du monde, pour ses entreprises, pour ses citoyens, pour son système financier, pour ses Etats.

Parce que -dans la vidéo que nous reproduisons ci-dessous- Michel Aglietta n'évoque pas l'idée que le système actuel  repose sur l'énorme déficit américain et  ses avantages pour la communauté internationale, il ne mesure pas l'énorme capacité des USA à maintenir le système en place. Et il sera difficile pour la Chine d'imposer un Yuan qui ne peut devenir liquidité internationale que si le pays se dirige vers un déficit extérieur massif. Tant que la Chine connaitra un surplus extérieur elle devra se contenter de rester l'usine du monde, absorber  de la liquidité monétaire internationale et ne pas en émettre : la circulation des yuans est centripète et non centrifuge. 

 

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17 mai 2021 1 17 /05 /mai /2021 03:57

Les comptables nationaux exposent la réalité chiffrée en regroupant des agents économiques selon de grandes catégories : les entreprises appelées sociétés non financières,  les institutions financières , les administrations publiques, les ménages et le reste du monde. Au terme d’une période d’activité, (trimestre ou année) on dresse le compte de chacun et on établit le résultat final. Ainsi chaque groupe d’agents connait au terme de son activité un solde final qui est soit un excédent (une capacité de financement) soit un déficit (un besoin de financement)  : la somme des besoins est comptablement égale à la somme des capacités. Plus savamment les économistes diront que la somme algébrique est égale à zéro.

Pour la France, si l’on prend le dernier trimestre de l’année 2019, soit quelques mois avant l’explosion de la pandémie, la somme des capacités de financement en millions d’euros, (respectivement 1952 pour les entreprises, 17070 pour les ménages et 6070 pour le reste du monde) est bien égale à la somme des besoins de financement ( 2072 pour le secteur financier et 22951 pour les administrations publiques), soit 25023 millions d’euros.

La pandémie et sa gestion bouleverse tout. Ainsi, en considérant le second trimestre de l’année 2020, les entreprises passent d’une capacité de 1952 à un besoin de 27864. Pour les autres secteurs : nous passons d’un besoin de 2072 à seulement 724 pour les institutions financières ; de la même façon nous constatons pour les administrations publiques un fort accroissement des besoins de financement lesquels passent  de 22951 à  65787 ; pour les ménages  une capacité de financement qui bondit de 17070 à  68551 ; enfin, pour le reste du Monde,  une capacité de financement fortement croissante en passant de 6072 à  18731.

Globalement, les besoins totaux de financement passent de 25023 millions d’euros - juste avant la pandémie - à 94375 millions d’euros au cours du second trimestre de l’année 2020, c’est-à-dire celui correspondant à la période du confinement. Soit une multiplication par 4 entre le quatrième trimestre 2019 et le second trimestre 2020.

Resterait à examiner les conditions de réalisation de l’équilibre nouveau des capacités et des besoins pour  les divers groupes d’acteurs. A priori peu de conséquences pour les institutions financières qui conservent un solde financier d’un faible montant malgré l’explosion de la pandémie. Pour autant, cette faiblesse du solde cache un accroissement considérable  d’éléments d’actifs et de passifs aux bilans des institutions correspondantes. En effet, ces dernières  vont s’endetter dans des conditions paradisiaques auprès de la BCE qui octroie des crédits à taux négatifs (-1%). Ces dettes nouvelles  serviront pour partie à acheter des bons du Trésor, pour  une autre partie à octroyer des crédits aux entreprises dans le cadre du programme gouvernemental, enfin une dernière partie servira de matière première à la spéculation et aux jeux d’enchères des gestionnaires d’actifs lesquels appartiennent au  système financier.

Le programme gouvernemental étant garanti par l’Etat, les institutions financières sont en quelque sorte protégées et du côté du passif (BCE) et du côté de l’actif (Administrations publiques). Ajoutons qu’elles sont aussi protégées par les ménages qui, eux-mêmes, verront apparaître une certaine garantie de revenus laquelle va engendrer, épargne aidant, un abondement des comptes courants au passif des banques, ce qu’on appelle l’épargne des ménages due au confinement. Les comptes courants des entreprises, figurant aussi au passif des banques,  sont eux-mêmes protégés par les crédits décidés par le programme gouvernemental, d’où les réactions parfois étonnées de commentateurs concernant l’abondance de trésorerie de nombre d’entreprises dont l’activité est pourtant réduite.

Au total, les institutions financières (banques) sont protégées, les ménages sont protégés, les entreprises sont protégées. Reste 2 acteurs : le Reste du monde et les administrations publiques.

Le premier voit sa capacité de financement tripler  ( passage de 6070 à 18731) et se trouve à ce titre grand bénéficiaire de la politique gouvernementale. Cette capacité de financement est la contrepartie des exportations étrangères vers une  France qui continue de consommer alors que la production se rapetisse. Cela correspond, par conséquent, à un abondement des comptes du reste du monde, comptes qui ont pu se transformer sans doute marginalement en achats de bons du Trésor français.

Le second, les administrations publiques, voit son besoin de financement passer de 22951 à 65787, soit presqu’un triplement. Pour l’essentiel, ce besoin est couvert par les banques qui se refinancent immédiatement et de façon fort lucrative auprès de la BCE avec ses prêts à -1%.

Au total, c’est bien l’action de la BCE qui autorise la grande transformation patrimoniale de la totalité des acteurs du jeu économique.

La présentation très comptable qui vient d’être dessinée permet de bien comprendre la question de la dette, ici dette dite COVID. C’est bien l’émission de monnaie par la BCE qui permet l’engagement nouveau de l’Etat sur ses administrés, en particulier entreprises et ménages, lesquels vont vivre la dette comme un abondement très heureux sur les comptes bancaires des uns et des autres. Un abondement heureux qui pourra même se manifester au profit des étrangers (compte du Reste du monde). Bien sûr, les besoins de financement sont comblés à l’euro près par des avoirs nouveaux ( capacités de financement), couverture qui laisse pourtant apparaître la question de la confiance. Lorsque les soldes des comptes des divers agents sont relativement faibles , cette confiance est elle-même plus grande que lorsqu’ils sont comme dans le cas de la France multipliés par 4 entre le quatrième trimestre 2019 et le second trimestre 2020. A ce titre, on pourrait penser en termes très simplistes et se dire que si l’Etat (administrations publiques) entrait en défaut au regard de sa dette c’est tout l’édifice qui s’écroulerait, avec en particulier l’insolvabilité généralisée du système financier et ses conséquences sur l’épargne des ménages figurant au passif des banques. Ce scénario n’a guère de sens puisque la banque centrale est prêteuse en dernier ressort et qu’elle est à ce titre le seul acteur du jeu à ne jamais connaitre d’exigence de passif. Et c’est fort de cette capacité en dehors du commun qui fait que tous les autres acteurs du jeu peuvent être sécurisés : les craintes pour leurs propres passifs sont protégées sur simple décision de la Banque centrale et ce, pour des montants illimités. C’est cette spécificité qui fait de la banque centrale l’acteur principal qui « tient le tout » et, à ce titre, permet de gommer tous les risques d’illiquidité et d’insolvabilité. Le lecteur averti sait que les traités européens interdisent juridiquement l’image d’une banque centrale prêteuse en dernier ressort. Pour des raisons propres aux conditions de la naissance de l’euro, ce fait est acté et enseigné, mais il est déjà de fait non respecté et ce, avec le quasi-assentiment d’une Allemagne qui n’a plus le choix et se trouve obligée de respecter le droit commun des banques centrales. Le lecteur averti sait aussi que même La Cour Constitutionnelle allemande est aujourd’hui obligée d’avaler des couleuvres….

Reste à savoir quelle partie de la liquidité nouvelle reste enfermée dans la sphère financière et simplement spéculative et quelle partie nourrit l’économie réelle.  De ce point de vue, la BCE en tant qu’organe central du jeu des acteurs ménage à la fois, la finance et l’Etat, qui se doit lui-même de ménager les réalités économiques et sociales. La BCE, comme souvent indiqué dans le blog, « tient le tout » tout en n’étant qu’un acteur au service des autres. Les leviers de commande  d’une finance  au périmètre gigantesque doivent être scrupuleusement tenus et à ce titre il faut bloquer tout effondrement de la valeur des actifs, d’où des prêts aux banques qui sont de fait des subventions, des achats de titres privés, etc. Le service  à l’Etat doit lui-même être tout aussi scrupuleux (rachat massif de dette publique) à peine d’un effondrement de la capacité de ce dernier à se financer et des conséquences gigantesques sur les bilans des institutions financières et de leurs clients (les ménages). Ce jeu très complexe et très subtil est le principe explicatif de la répartition de l’extraordinaire liquidité entre son canal spéculatif et financier et son canal économie réelle.

La BCE est certes bien devenue une sorte de proto-Etat, un peu l’équivalent du Duché de Bourgogne au 15ième siècle, mais le suzerain , c’est- à-dire l’Etat , doit être ménagé car il est lui-même dans une situation de servitude volontaire qui pourrait être contestée par des citoyens devenus soudainement conscients d’ une situation devenue ubuesque. Pour le moment encore, on continuera de véhiculer la grande fable de l’indépendance des banques centrales et on continuera à masquer le fait que derrière le jeu complexe du proto-Etat, de son suzerain et de ses serviteurs, il y a une finance qui est l’ultime marionnettiste. L’irruption éventuelle d’une cryptomonnaie "banque centrale" pourra-t-elle demain redéfinir fondamentalement les règles du jeu et nous faire basculer dans un tout autre monde ? Affaire à suivre.

 

 

 

 

 

 

 

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1 mai 2021 6 01 /05 /mai /2021 16:47

Les énormes dépenses publiques américaines sont critiquées de toutes parts. Beaucoup pensent que la compilation des plans Trump puis Biden de relance ne pourra, au-delà d’une dette jugée insupportable, que mettre en danger l’hégémonie du dollar dans le monde. Certains auteurs pensent même que la Chine va en profiter pour arrimer le yuan dans un statut de monnaie de réserve et que sa récente décision du passage à un Yuan flottant irait dans ce sens[1]. D’autres pensent que l’on pourrait se diriger vers une dévaluation massive du dollar.[2]

Pour autant, nous tenterons ci-dessous de montrer que le dollar est et restera encore très longtemps la seule monnaie à être suffisamment liquide et à ne pas souffrir du risque de convertibilité c’est-à-dire de fuite vers une autre monnaie. Clairement l’émetteur de dollar - de fait un accord non écrit entre Trésor fédéral et FED sur la couverture de l’émission - restera le souverain à qui il ne pourra pas être demandé de compte. Cela ne fut pas toujours le cas, notamment lorsque avant le 15 août 1971 le dollar était convertible en métal précieux et que cette convertibilité devenait de plus en plus exigée par des Etats qui demandaient le remboursement de leurs avoirs dollarisés en or. En pratique, des Etats étrangers, dont la France du Général De Gaulle, se disaient tout aussi souverains que l’Etat fédéral américain, lequel devait se soumettre à une discipline monétaire sérieuse. Cela n’est plus le cas aujourd’hui et nous allons montrer que la souveraineté américaine est au-dessus de toutes les autres souverainetés et cela probablement pour fort longtemps encore.

Tout d’abord il faut comprendre que l’énorme déficit du Trésor fédéral n’est pas danger mais pur cadeau fait à tous les acteurs qui vont en bénéficier. De façon très synthétique et en prenant la terminologie des comptables nationaux, les grands acteurs sont les « administrations publiques » (Etat fédéral), le secteur privé (« entreprises », « système financier » et « ménages ») et le « reste du monde » qui est un acteur greffé sur ceux  de l’ensemble national. Lorsque l’Etat fédéral décide de dépenser, il ordonne à la FED d’enclencher l’abondement des comptes des bénéficiaires (entreprises et ménages via le système bancaire). Cette dernière débite le compte du Trésor fédéral pour un même montant…que celui-ci soit à découvert ou non. Les bénéficiaires de la dépense publique sont le secteur privé dans ses composantes et bien sûr le reste du monde, le plus souvent par ricochet (importations nouvelles, dépenses militaires à l’étranger, exportation de capitaux vers le reste du monde, etc.) Ces mêmes bénéficiaires directs et indirects, nationaux ou étrangers, voient leurs comptes bancaires crédités en dollars. Ils peuvent bien sûr transformer ces dollars en bons du Trésor US sans aucun risque puisque la FED pourra en tant que prêteur en dernier ressort toujours assurer le paiement à l’échéance. De ce point de vue la dette n’a aucun sens pour le Trésor américain. Ce n’est évidemment pas le cas pour nombre d’autres Etats qui ont pu ou ont dû s’endetter à partir de devises étrangères et qui ont adopté un taux de change fixe. Ce n’est pas non plus le cas d’autres Etats qui, tels ceux de la zone euro, ont abandonné toute souveraineté monétaire et ne peuvent plus individuellement bénéficier d’un financement illimité de la BCE. Le drame de la Grèce reste ici dans les esprits.

Bien sûr les bénéficiaires nationaux et étrangers du déficit public américain peuvent transformer leurs

nouvelles liquidités en dollars et acheter des devises étrangères. Le problème est toutefois qu’une

partie essentielle du monde est fait d’espaces économiques excédentaires tel l’immense Chine et

l’Europe, voir le Japon et la Corée du sud. Cela signifie que le compte du reste du monde de ces espaces

 est déficitaire, ce qui correspond à un fort excédent financier pour les dits espaces. En termes

 simples, Chine et Europe, soit quelque 40% du PIB mondial, dépensent moins qu’ils ne gagnent, ce qui

signifie que leurs devises ne sont pas abondantes sur le marché mondial.

Le Yuan est relativement rare car peu d’acteurs mondiaux sont en excédent sur la Chine et leurs

 comptes en Yuans sont donc très limités. L’euro est relativement rare car peu d’acteurs sont en

excédent sur la zone euro et leurs comptes en euros sont limités.

 Globalement, une réserve de valeur en Dollars est bien plus intéressante qu’une réserve de

valeur en Yuans ou en euro dont la liquidité est beaucoup plus faible qu’un dollar très abondant en

raison du déficit américain. Et, précisément, cette liquidité aussi synonyme de sécurité, fait que les

monnaies chinoise et européennes sont moins souveraines que la devise américaine. Une grande partie

du monde s’étire ainsi entre zones  très  excédentaires (Chine, Japon , Corée du Sud,  Europe, Etats

pétroliers) et une zone très déficitaire (USA). Bien sûr, il existe d’autres espaces ( Amérique Latine,

Afrique, etc.) qui eux sont en difficulté. Très simplement ils ont quelque peine à rassembler les moyens

nécessaires aux importations dont ils ont le plus grand besoin (dentées alimentaires surtout, mais

aussi, pétrole, médicaments, technologies, sans bien sûr oublier un service de la dette qui, pour certains

pays africains, va mobiliser jusqu’à 50% du budget public[3]). Si donc les zones précitées étaient toutes

excédentaires, en particulier commercialement excédentaires, cela signifierait qu’Amérique Latine,

Afrique, etc. connaîtraient les plus grandes difficultés à exporter et donc à disposer des ressources

importées dont ils ont les plus grands besoins. De ce point de vue l’énormité du déficit américain

constitue un ballon d’oxygène pour ces continents et pays. Un ballon d’oxygène américain qui viendra

 s’ajouter à l’abandon par le G20  du service de la dette pour 73 pays en difficulté[4].

La conclusion est simple : parce que les monnaies des zones excédentaires sont animées par des forces

plus centripètes que centrifuges, les devises correspondantes ne peuvent devenir aisément monnaie

 de réserve. A l’inverse, parce que les USA connaissent un déficit public gigantesque et que ce déficit

nourrit le compte du reste du monde, le dollar est animé de forces plus centrifuges que centripètes et

 devient spontanément la monnaie ultime.

La Chine, notamment avec ses routes de la soie, effectue de gigantesques prêts en Yuans auprès de

nombreux pays. L’augmentation de la liquidité en Yuans correspondante est pourtant éphémère et les

pays bénéficiaires sont invités à importer depuis la Chine et au-delà à rembourser les prêts. Là encore

les forces centripètes l’emportent. Il est donc très difficile de créer une zone Yuan pouvant à terme

concurrencer le Dollar.

Une solution plus efficace pour la Chine serait d’utiliser ses immenses avoirs en dollars pour acquérir

des entreprises américaines. Il s’agirait alors d’un véritable paiement, les USA voyant leur déficit se

 transformer en perte de patrimoine. Bien évidemment, les USA utiliseraient tous les moyens de leur

souveraineté pour réduire à peu de chose cette perte de substance.

De fait la concurrence du Yuan - ou de toute autre monnaie - au regard du Dollar serait la transformation

 du système productif chinois avec désormais un déficit durable et important permettant aux forces

 centrifuges de l’emporter sur les forces centripètes. On en est très loin et longtemps encore la Chine

devra connaître un excédent extérieur compensant la faiblesse de la consommation interne.

La mort du dollar est régulièrement annoncée. Il n’a pourtant jamais été aussi hégémonique et il le sera

encore fort longtemps.

[1] C’est le cas de Kenneth Rogoff (cf les Echos du 33 avril 2021)

[2] C’est le point de vue de Nicolas Baverez (cf les Echos du 28 avril 2021)

[3] C’est le cas du Ghana aujourd’hui.

[4][4] Décision des pays du G20 d’Avril 2020, et décision de peu d’effet par peur d’abaissement de note entrainant une fuite de capitaux.

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