1 Une première photographie de la finance

Les derniers chiffres concernant notre dette publique nous font probablement entrer dans un début de panique. Et au montant de la dette des administrations publiques (119% du PIB) il convient d'ajouter celles des entreprises (90% du PIB ) et celle des ménages (60% du PIB). De façon approximative cela représente un montant d'actifs financiers d'environ 9000 milliards d'euros. En admettant un taux moyen d'intérêt de seulement 2% cela représente une rémunération à hauteur de 180 milliards d'euros pour le système financier irriguant la totalité de l'économie. Une rémunération qui en contrepartie vient ponctionner cette même économie à hauteur de 6% de son PIB. 

Une façon de mesurer le poids de la finance est aussi d'en examiner sa population àctive dans la population active totale. Le résultat est éclairant et sans même se poser la question du bien fondé de la valeur ajoutée dans les questions monétaires on peut s'étonner qu'avec seulement 1,2 % de la population active le système monétaire et financier créée - au moins comptablement-  6% du PIB du pays.

Nous proposons d'explorer de façon simple cette réalité jamais évoquée sérieusement y compris dans les universités.

2 De la photographie au fonctionnement concret.

Dans un pays très bancarisé comme la France, le réseau bancaire esr de fait un ensemble institutionnel chargé  d'assurer la sécurité des transactions et donc la bonne circulation de la valeur. D'une certaine façon le système est un ensemble de gares à partir desquelles la monnaie circule, non sur des rails mais des réseaux électroniques. Le système  est aussi chargé d'assurer la dilatation du PIB par des opérations de création monétaire, de gestion des actifs correspondants, le tout à partir de la mine de monnaie constituée par les dépôts des acteurs de l'économie réelle.

Sans s'interroger sur le point de départ de la mine figurant dans chaque gare, on sait que c'est à partir des dépôts que va se créer une offre de crédit. Le service rendu par chacune des gares se doit d'être rémunéré d'où la nécessité de voir naitre quelque choses comme des taux d'intérêt. Ce qui n'est jamais évoqué est le fait que les crédits émis dans chaque "gare à monnaie" se retrouvent sous forme de dépôts dans les autres gares. En effet le client bénéficiaire d'un crédit passe des commandes dont les montants deviendront des dépôts dans d'autres banques, d'autre gares. Au final ce sont les crédits - donc la création monétaire-  qui permettent d'abonder continuellement la mine des dépôts. D'où une conclusion curieuse mais essentielle: alors que dans l'industrie du pétrole l'exploitation des gisements appauvrit les réserves, dans l'industrie bancaire l'exploitation des dépôts ne fait qu'enrichir les réserves. Le devenir des gares est de grossir continuellement.

Bien évidemment cela suppose un certain nombre de règles permettant la bonne circulation entre les gares...ce que les praticiens appellent  les règles de gestion du marché monétaire. D'où au final la possibilité pour le système financier de devenir le grand maitre de la croissance: il organise la création monétaire qui elle-même permet d'engendrer la croissance. Notons bien ici que l'utilité fondamentale d'un tel dispositif qui s'est historiquement mis en place    a rendu possible pour les agents de l'économie de disposer d'une masse croissante de monnaie susceptible de faire circuler une masse croissante de richesse... Simplement la monnaie supplémentaire est toujours de la dette supportant un taus de l'intérêt. Théoriquement dans un tel système il n'y a pas de monnaie en dehors des gares et tous les utilisateurs sont soumis à péage. il en est de même pour l'Etat qui fut pourtant historiquement le fondateur de la monnaie. Une anomalie qu'il convient d'expliquer. 

3 La grande bataille de la finance et de l'Etat autour de la maitrise de la monnaie

Logiquement la monnaie est un bien commun utilisable par tous les acteurs. Historiquement on sait que la monnaie fut d'une certaine façon le premier bien commun promulgué par l'Erat naissant. Un bien qui devait lui servir d'instrument du paiement de l'impôt et qu'il pouvait autoritairement manipuler sous forme de seigneuriage. Dans les premiers âges des Etats n'existait guère la logique de crédits pouvant engendrer celle de dépôts. Pas de gares et pas de circulation entre gares permettant une création illimitée de monnaie et des intérêts correspondants. A l'époque la création monétaire était limitée aux seules capacités de mines de métal précieux à conquérir. D'où le rognage du métal et déjà une dette publique qui deviendra le souci croissant des Etats dans leur construction. La dette sera de plus en plus achetée par ceux qui ultérieurement deviendront des banquiers. Plus tard , a la fin du 17ième siècle; les premières banques centrales apparaissent avec monopole d'émission de papier et garantie contre les dettes publiques. Simultanément devenues institut d'émission, les banques centrales vont devenir l'outil de l'Etat pour l'émission monétaire et donc la possibilité d'un financement hors du contrôle de l'actuel marché de la dette publique. 

Au total 2 possibilités pour la création monétaire, celle de l'Etat central qui contrôle sa banque centrale comme institut d'émission, émission pour  laquelle ne figure aucun taux de l'intérêt,  et celle du système bancaire moderne qui peut créer sans limite de la monnaie contre un taux de l'intérêt. 

Sans revenir sur l'histoire dont bien sûr celle des guerres mondiales qui vont mobiliser d'énormes moyens monétaires, les Etats devenus porteurs d'une infrastructure monétaire devenue service public vont progressivement abandonner le pouvoir monétaire et laisser une autonomie de plus en plus grande à leur banque centrale. La production de monnaie supplémentaire nécessaire à la croissance va de moins en moins apparaitre comme production à cout nul et de plus ne plus production porteur de rente pour le système bancaire en voie d'universalisation. Concrètement les besoins des  Trésor seront de moins satisfaits en prêts gratuits des banques centrales, et de plus en plus en prêts payants du système financier. Toute création monétaire devient ainsi une rente perçue par le systéme financier. 

4 L'industrie financière est préférable à l'industrie pétrolière 

Et il s'agit bien de rente. En effet les mines de monnaies - concrètement les dépôts- sont alimentées collectivement par les crédits qui eux mêmes peuvent se nourrit des nouveaux dépôts. Un peu comme si collectivement les acteurs de l'industrie pétrolière produisaient collectivement et gratuitement de nouvelles réserves de pétrole. Dans cette industrie la production de réserve présente des couts très importants (recherche, forages, infrastructures, etc.) A l'inverse dans ce qui est devenu le système de banques universelles et de fonds associés, les nouvelles réserves de monnaie son le fruit gratuit et.  automatique  de la vente de crédit. 

5 Vive la dette publique

Si effectivement le système institutionnel arrive à l'éloignement des banques centrales au regard des Trésors, les mines de monnaies de ces gares à monnaie que sont les banques , vont s'accroitre considérablement. Au prélèvement de rente sur l'économie réelle (entreprises, ménages) va s'ajouter la rente perçue par la générosité des Trésors. Plus les dettes publiques se développent et plus la finance  est prête à la dévorer. C'est la raison pour laquelle il n'y a pas lieu de s'étonner d'une montée des taux - près de 5% pour le Trésor français- pourtant assortie d'une demande gourmande de dette publique (plusieurs fois la quantité de titres offert par le Trésor). La finance est sans limite dévoreuse de dette publique.

Jean Claude Werrebrouck- 3 Octobre 2026.

Parce que la question de la dette publique est devenue ingérable il est probable que des forces nouvelles vont faire naitre des modèles organisationnels d'un genre nouveau. La grande résistance offerte par les systèmes bancaires européens à l'égard de l'euro numérique de banque centrale est probablement un signal faible de cet ordre nouveau en possible émergence.

Comprendre cela, voire en évaluer sa probabilité,  suppose  d'en vérifier la rationalité et donc vérifier qu'elle correspond bien à ce qui est logiquement attendu. Dans l'ordre des sciences de la nature, la découverte de Neptune résultait  du bien fondé de la force  de la gravitation universelle. Ladite  planète fut ainsi annoncée, par le calcul, plusieurs années avant sa découverte en 1846.  Dans l'ordre des sciences humaines l'émergence prévisible d'un ordre monétaire nouveau devrait résulter du bien fondé du principe d'un conflit public/privé qui parcourt l'histoire humaine depuis ses débuts. C'est ce que va tenter d'expliquer la présente note.

- Plan de la note:

1Conflit ahistorique public/privé.

2Emergence de l'économie et loi de la valeur.

3Statut de la monnaie dans le conflit public/privé.

4Un système bancaire qui échappe aux contraintes de la valeur?

5Des Etats monétairement mutilés?

6Privatisation générale de la monnaie?

7Recentralisation monétaire européenne?

8Prudence du yuan numérique?

- Développement:

1 Conflit ahistorique public/privé.

Les premiers temps du big bang de l'humanité font  de l'univers naturel et culturel un bien commun. Comme dans la soupe primitive de l'Univers, rien n'est isolé ou construit. Tout est collectif et la notion d'accaparement de ce qui est commun n'existe pas encore. De fait les premières transformations furent des processus de privatisation de ce qui était commun, et la plus grande d'entre elles  fut probablement la naissance des Etats. Réalité faite de la maitrise d'un commun donc une privatisation de ce qui était patrimoine collectif. Véritable "coup d'Etat fondant l'Etat". Ce dernier  relève ainsi de  la construction des premiers monopoles, lesquels vont essentiellement reposer sur ce qui est effectivement accaparable et monopolisable, c'est à dire les individus eux-mêmes et les éléments susceptibles d'assurer leur survie, le plus souvent la terre.

Dans un monde où ce qu'on appelle aujourd'hui économie n'est pas encore clairement séparé de la foule des interactions sociales, il y aura émergence d'une activité appelée travail lequel deviendra de plus en plus contraint sous la férule d'acteurs sociaux dominants. Il y aura aussi émergence  d'un outil ultérieurement appelé monnaie lequel permettra d'asseoir une forme moderne de prélèvement d'un surtravail appelé impôt. Même si ce qu'on appelle économie n'est pas encore autonomisée il y a déjà travail et surtravail; les premiers esclaves produisent davantage qu'ils ne coutent, et si leur production n'est pas encore mesurée en temps de travail, cette dernière apparait bien sous la forme d'une survaleur cachée dans des objets symboliques, politiques ou religieux glorifiant les pouvoirs en place. 

2 Emergence de l'économie et émergence de la loi de la valeur.

Il faudra attendre la relative autonomisation de l'économie pour voir apparaitre clairement la valeur travail et le processus de privatisation croissante de ce qui était commun à l'issue du big bang de l'humanité. Si l'on donne crédibilité aux axiomes marxiens de la valeur travail, il faut admettre :

- que seul le travail engendre de la valeur,

- que les moyens de production ne font que transmettre leur valeur,

- que ces deniers développent ainsi la productivité du travail sans  engendrer de valeur.

De ceci il résulte que si au nom de la productivité on utilise de plus en plus de moyens de production au regard du travail, il en découle mécaniquement une baisse tendancielle du taux de profit: de plus en plus de capital à rémunérer à partir d'un travail de moins en moins important. Cette contrainte d'une rentabilité continuellement recherchée et continuellement contrariée oblige historiquement à "sortir du cadre" et à privatiser des masses croissantes de biens communs convertibles en instrument de monopole porteur de rente. De quoi échapper à la logique de la baisse tendancielle du taux de profit

Ce fut historiquement le cas du mouvement des enclosures au début de la révolution industrielle anglaise ( fin des terres communes au bénéfice de la paysannerie). C'est bien évidemment le cas des connaissances qui vont transformer le travailleur producteur de valeur en élément de capital producteur de productivité ( le savoir et la science sont des biens communs qui ne créent aucune valeur mais des avantages de marchés et donc de revenus que l'on pourra partager entre salariés et entreprises). C'est aussi le temps libre qui devient de plus en plus privatisé et marchandisé. C'est bien évidemment le cas des batailles autour de l'intelligence artificielle avec la privatisation des données de l'interaction sociale. Ce cas est évidemment majeur puisqu'en limite il pourrait faire disparaitre le profit par extinction du salariat... de quoi voir une énorme bataille pour la privatisation des données, le choix des modèles (fermés ou non ), l'idée d'un revenu universel de base pour compenser une masse salariale porteuse de valeur mais disparue, etc.

3 Statut de la monnaie dans le conflit public/privé.

Mais nous voudrions porte la réflexion  sur le cas majeur de la monnaie dont le monopole public - battre monnaie était le fait du prince et de l'Etat-  devait progressivement être partagé dans le cadre d'un système bancaire complexe. Des individus appelés banquiers deviennent créateurs de monnaie et accaparent un bien construit historiquement comme bien public. C'est en effet la puissance souveraine qui fixe la nature collective de la monnaie: dénomination, unité de compte, règles de monnayage, pouvoir libératoire... alors qu'elle sera de plus en plus émise et commercialisée par des agents privés. 

Toutes ce privatisations concrètement et visiblement constatées, en particulier celle de la monnaie, sont au fond le résultat attendu de l'axiomatique marxienne, un peu comme la découverte de Neptune en 1846 n'était que le résultat attendu de l'axiomatique Newtonienne. 

Et c'est ce système bancaire complexe mi privé mi public répondant parfaitement à l'axiomatique marxienne qui  fait aujourd'hui problème...et problème que cette même axiomatique peut mette en lumière au profit des décideurs intéressés par le chemin probable d'un futur, en particulier économique.

4 Un système bancaire qui échappe aux contraintes de la valeur?

Ceci mérite explication. Le système bancaire tel qu'il s'est construit, notamment à l'époque de la "bancarisation", -celle où les entreprises vont vont faire face à leur masse salariale non plus avec de la monnaie centrale mais avec  des comptes bancaires- permet d'échapper avec radicalité à la contrainte de la valeur. En émettant un crédit pour une valeur nulle ( cout nul de l'émission monétaire) les banques fournissent un capital constant de valeur nulle à l'entreprise qui s'endette. Le taux de l'intérêt est ainsi un prix reflétant le partage d'une non valeur entre prêteur et débiteur. On comprend ainsi que plus la bancarisation se développe, plus la dette peut augmenter et plus un profit fictif partagé peut se développer. Les contraintes de la loi de la valeur sont ainsi levées.  C'est ce travail de contournement qui fait que logiquement les banques devaient se développer à un rythme dépassant très largement celui de l'économie, le tout intégrant les outils innovants des technologies: Néobanques totalement dématérialisées ( Revolut), Tokenisation, Blockchain, etc. afin d'obtenir des gains de productivité et d'élargir le périmètre des activité. De quoi parler d'une industrie financière. D'où ces constatations empiriques de masses gigantesques de capitaux fictifs qui n'arrivent pas à s'investir dans l'économie réelle, celle qui en particulier produit de la valeur, au sens de valeur travail. La contrainte de la valeur s'efface dans une stupéfiante financiarisation des activités. Le tout dans un monde complètement nouveau favorisant blanchiement et fraudes

Logiquement la banque centrale peut contrôler le développement de cette non richesse qui apparait très profitable. C'est très exactement ce qui s'est produit avec l'édification historique d'un système hiérarchisé. Sans entrer dans les détails techniques chacun sait que les réglementations concernant les réserves obligatoires sont un élément de limitation de la puissance créatrice de capitaux fictifs par les banques. Le dépassement de la contrainte de la valeur par la finance fut- après la période des 30 glorieuses - un combat extrêmement privilégié...lequel suppose naturellement la croissance de l'endettement généralisé.

5 Des Etats monétairement mutilés?

Une façon d'en développer le périmètre était d'interdire aux banques centrales de financer directement les Trésors Publics. D'où l'idée d'une privatisation complémentaire: les banques centrales doivent se détacher des Trésors et devenir indépendantes...ce qui fut obtenu au cours des années 80 du siècle précédent. Cela signifiait du même coup l'obligation pour les Etats de passer par ce que nous appelions naguère ce "curieux marché" où les Etats deviennent des interdits bancaires: ils ne pourront négocier un crédit auprès de la banque dont ils étaient les propriétaires. Le contournement de la loi de la valeur travail est ainsi la grande cause de l'endettement public. Et cet endettement s'il crée la rentabilité du capital bancaire vient aussi nourrir une masse de revenus difficiles à faire naitre si le travail se fait plus rare. Il appartiendra ainsi à des Etats-providence de distribuer des revenus issus de la dette aux fins d'écoulement des marchandises. Déjà des embryons de revenus de citoyenneté ont de fait pour fonction l'écoulement de marchandises invendables sans ces subsides. Vieille idée que l'on trouvait déjà chez un Thomas paine ou plus récemment chez un Gunnar Myrdal.

6 Privatisation générale de la monnaie?

Une autre façon était d'utiliser les nouvelles technologies pour s'émanciper davantage dans la création monétaire. Ce sera le cas avec l'idée de privatisation générale de la monnaie et la naissance des crypto monnaies il y a une quinzaine d'années. Nous avons ici la  disparition des restes de biens publics qui existent encore dans les monnaies de banque. Avec tout ce qui s'y rattache à savoir les contrôle des flux et donc des prélèvements fiscaux dont les Etats déjà démunis par la dette ne peuvent se passer. 

La photographie actuelle résulte directement du dépassement/contournement d'une hypothèse jusqu'ici restée féconde, celle de la valeur travail, photographie qui  aurait pu être imaginée il y a bien longtemps, comme cela était le cas d'une réalité astronomique, celle de l'existence de Neptune prévisible sur la base de simples calculs. Mais photographie jamais comprise et jamais imaginable dans un monde intellectuel qui à l'inverse de celui des sciences dites "dures" se trouve dépourvu de toute réflexion épistémologique.  

Face à un processus de privatisation de la monnaie qui va jusqu'à menacer les Etats en difficulté, il fallait néanmoins réagir ce qui correspond à la période présente avec l'émergence de l'idée de crypto monnaies de banques centrales. 2 modèles peuvent être ici examinés : le chinois et l'européen. Ou bien il est décidé que les monnaies numériques non plus privées mais recentralisées donnent lieu à établissement de comptes spécifiques pouvant échapper aux banques ( UE), ou bien il est décidé que ces comptes restent assignés dans les bilans bancaires (Chine).

7 Recentralisation monétaire européenne?

Le modèle européen qui pourrait se mettre en place permettrait techniquement de transformer la BCE en une sorte de proto-Etat avec potentiellement nouvelle fusion entre Trésors et Banques centrales. A la limité, le périmètre de la finance serait durement réduit et la levée de la contrainte de la valeur serait recentralisée. Dans ce schémas possible les bilans bancaire seraient allégés par le départ des comptes clients qui seraient, au moins partiellement ,  transférés au bilan des banques centrales. Un tel cheminement serait celui de la quasi disparition des marchés de la dette publique et la monétisation de la dite dette par les banques centrales. Le dépassement de la contrainte de la valeur prend un nouveau chemin, une nouvelle réalité empirique possible. Au final la dette publique s'efface doucement au profit du retour d'un commun fonctionnant au  détriment du privé. C'est ce possible chemin- peut-être déjà perçu- par certains acteurs de la finance- qui donne déjà lieu à une très vive opposition. Clairement les banquiers ne peuvent accepter que l'euro numérique de banque centrale devienne un passif de la BCE. Pour eux l'euro numérique ne peut être qu'un substitut aux vieux billets et pièces. Clairement les banquiers ne peuvent accepter ce qui serait un processus de dé bancarisation et la fin de la mécanique des "crédits qui font des dépôts"; donc la fin d'une création monétaire par la seule dette, dont bien sûr une dette publique qui nourrit massivement le système bancaire. Clairement le système bancaire ne peut accepter que la création monétaire repasser dans les mains de la collectivité, ici ce proto-Etat que serait devenu la BCE. Il en est évidemment de même de toutes les institutions qui se nourrissent du monde des crypto-monnaies. Reconnaissons qu'hélas le personnel politique n'a aucunement conscience des immenses enjeux qui se profilent derrière l'euro numérique de banque centrale.

8 prudence de l'Yuan numérique?

Le modèle chinois déjà en place n'a pas besoin du même chemin: le commun l'emporte depuis toujours et le privé reste obéissant. Par contre il faut donner- à l'échelle géopolitique-  l'illusion d'un système financier décentralisé classique. D'où le maintien d'un système bancaire hiérarchisé et l'interdiction de voir apparaitre des comptes en crypto monnaies de banque centrale au passif de l'institut d'émission. Il faut en effet comprendre que l'emprunt de la voie européenne du "e-CNY", donnerait une place inutilement trop importante à la monnaie chinoise et risquerait un emballement de la compétition avec le dollar. La centralité chinoise existe et il serait maladroit de trop l'afficher de façon agressive. D'où cette impression de prudence: Le e-CNY reste l'équivalent des vieux billets et il est interdit à la banque centrale chinoise d'ouvrir des comptes en e-CNY. 

Affaire à suivre.

Jean Claude Werrrebrouck- 6 aout 2026.

 Il est intéressant de revenir aux grands choix de 1945 en France pour imaginer un remède à l'urgence climatique que nous vivons. A l'époque la planification a commencé par l'édification du canevas d'un futur désirable. Ce dernier fût constitué- entre autres-  d'investissements très lourds dans 4 industries parentes: CDF, EDF, GDF,SNCF. A l'échelle du pays ces investissements furent pharaoniques et ce sans ressources budgétaires. D'une certaine façon nos débats actuels sur l'urgence climatique sont un peu du même ordre: mettre en place un canevas général permettant par investissements massifs de retrouver une liberté d'agir. Et sans doute avec des débats sur le choix des solutions comme ce fut celui des choix de la planification d'après guerre. Mais aussi des débats qui s'inscrivent dans un déficit massif de ressources budgétaires.

Les investissements pharaoniques sur les 4 industries susvisées débutent en 1947 après des nationalisations  dont le cout budgétaire fût artificiellement réduit ( paiement en obligations de 50 ans et charge d'intérêt supportés par la banque centrale) Le budget public de 1947 présente des recettes d'environ 200 Milliards de francs et des dépenses de 500 milliards, soit un déficit public de quelque 300 milliards. Le déficit est couvert par des bons du Trésor, achetés par un système bancaire contrôlé et dont la liquidité est elle-même assurée par la banque centrale. Il n-y a donc pas de financement monétaire direct. 

Si l'on compare avec la situation d'aujourd'hui nous avons une urgence ( économique, écologique et surtout humaine) qui suppose des investissement gigantesques à mobiliser très rapidement ( écoles, hôpitaux, infrastructures industrielles et logistiques, patrimoine immobilier, etc.) Un mur d'investissements sans doute comparable au mur de l'après guerre et sans doute aussi urgent.

Sur le plan budgétaire la situation d'aujourd'hui est toutefois beaucoup plus difficile. Si l'on prend l'année 2025 on constate des recettes publiques d'environ 310 milliards d'euros, des dépenses d'environ  445 milliards et donc un déficit de 135 milliards. En comparant les deux époques on constate que le poids du déficit est beaucoup plus lourd en 1947. Il représentait à l'époque 150% des recettes ( 300/200) et ne représente plus aujourd'hui que 43% ( 135/310) de ces mêmes recettes. Pour aller plus loin dans la comparaison, aligner 2025 sur la réalité de 1947 - donc faire en sorte que le poids du déficit représente 150% des recettes- signifierait un déficit 2025 de 465 milliards d'euros ( 150% de 310)....probablement par conséquent un appel au marché de la dette publique (il faut assurer le service de la dette) dépassant largement les 700 milliards d'euros....Le marché ne pourrait en aucune façon absorber un tel volume sans une refonte complète de nos modalités de fonctionnement.

Précisément ces modalités de fonctionnement étaient très différentes en 1947. De fait le déficit gigantesque de l'époque va fort bizarrement correspondre à un relatif effacement de la dette publique en raison du miracle inflationniste. D'abord le financement de la dette ne passe pas par le marché et passe par ce qu'on appelait les correspondants du Trésor. Ainsi le système bancaire est condamné à l'achat obligatoire de titres publics à peine de très lourdes sanctions. C'est dire que le financement des pharaoniques investissements ne se fait pas par le biais d'un contrat de dette. Il se fait sous l'autorité du Trésor et ce à titre gratuit puisque l'inflation fait disparaitre le poids de la dette. L'investissement était donc payé par prélèvement inflationniste sur l'ensemble de la communauté

Aujourd'hui, même si le déficit est beaucoup plus réduit il apparait insupportable au regard des marchés. L'Etat a perdu ses armes réglementaires et ne bénéficie plus du prélèvement inflationniste. A l'inverse il est lui-même redevable du prélèvement financier assuré par l'ensemble su système bancaire. D'une certaine façon l'urgence climatique n'est pas finançable. La communauté nationale n'est plus victime du prélèvement inflationniste mais elle en paie le prix sous la forme d'un impossible combat contre le risque climatique.

Les entreprises politiques se battent et se battront demain dans le cadre de l'élection présidentielle sur des mots vides de sens: l'urgence climatique n'est pas encore le tsunami qui permettrait de transformer radicalement le rapport existant entre l'Etat et la finance. 

Jean Claude Werrebrouck - 30 Juin 2025.

La France grande handicapée….

L’année 2025 va probablement se terminer sur un PIB d’environ 2984 milliards d’euros contre 2919 milliards en 2024. Ce calcul mené en valeur correspond à une croissance nominale d’environ 2,3% reflet d’une inflation d’environ 1,5% et d’une croissance réelle de moins de 0,9%. Et ce chiffre ridiculement faible n’est obtenu qu’avec l’intervention de l’Erat qui en termes de recettes et de dépenses s’est soldée par un déficit Public colossal d’environ 161 milliards d’euros. Au final pour obtenir (2984 – 2919) = 65 milliards de richesse apparente supplémentaire il aura fallu s’endetter de 161 milliards de plus (2,47 fois le surplus de richesse apparente). Un peu comme si un ménage voulant consommer 10 euros de plus chaque mois devait s’endetter mensuellement de 24,70 euros.

Croissance faible, cause de la dette ? Ou dette élevée, cause de croissance faible ?

Rééquilibrer les comptes suppose sans doute une combinaison de baisse d’impôts et de baisse des dépenses. Mais ce rééquilibrage va  en entrainer d’autres : des comptes bancaires allégés pour les ménages et les entreprises qui cesseraient de bénéficier de la dépense publique…mais augmentés de la baisse de l’impôt…le tout dans une proportion assurant la disparition du déficit. Qui va payer ? Si l’on privilégie la baisse de la dépense ce sont plutôt les ménages qui vont payer…et contribuer à la chute de la demande globale : les débouchés des entreprises s’affaissent  et les entreprises marginales disparaissent. Si l’on privilégie la fiscalité, le résultat dépendra du mode choisi de la baisse d’impôt, ce qu’on appelle l’assiette. Par contre cette voie suppose parallèlement une baisse de la dépense beaucoup plus radicale à la seule fin de faire disparaitre le déficit. D’où la contradiction entre amélioration possible du taux de marge dans un contexte de baisse du chiffre d’affaires. A moins que la baisse de la fiscalité entraine une compétitivité telle que des exportations nouvelles viennent compenser la perte des chiffres d’affaires internes. Mais, sous contrainte de disparition du déficit, plus la pression fiscale diminue et plus la demande interne s’affaiblit. Il est donc difficile d’imaginer et donc de chiffrer aisément le résultat du choix de la baisse de la fiscalité. Globalement il faudrait une élasticité/cout des exportations élevée dans un contexte où la contrainte fiscale représenterait un poids très élevé dans les couts de production. Comme quoi une politique de l’offre est toujours très complexe et vient se heurter au mur de la demande.

Mais Handicap indépassable…

Ce fort bref raisonnement nous montre toutefois que la question de la réduction de la dette n’est pas chose simple et, hors mobilisation de moyens touchant la relation du pays avec son environnement mondial, ladite réduction suppose une contraction très importante du PIB. Il suffit de reprendre les chiffres de 2025 et imaginer la baisse du PIB en utilisant un multiplicateur budgétaire même ramené- fort complaisamment- à l’unité. Dans cette hypothèse le PIB se contracterait de plus de 160 milliards d’euro, soit près de 6%. Sachant que l’impact d’une telle contraction est très inégal selon les différentes catégories sociales, Le pays est-il politiquement prêt à accepter un tel changement ?

Reste le recours à trois outils : la dévaluation externe de la monnaie, le rachat de la dette par la banque centrale, l’établissement de droits de douane. Les deux premières solutions sont exclues en raison de la méthodologie retenue pour la construction de l’Union européenne : La monnaie est devenue indépendante des Etats, lesquels ne sont plus maitre de leur banque centrale. Il n’est plus question - sans rupture- de recourir aux manipulations monétaires qui ont tant contribué à l’exceptionnelle réussite française de l’après-guerre.  La solution des droits de douane envisageable au niveau européen est -elle imaginable comme solution à la dette publique française ? Sans rétorsion de la part du reste du monde les droits de douane peuvent en principe réduire les importations sans toucher aux exportations. La baisse de la demande globale induite par la diminution de la dépense publique initiée pour faire disparaitre la dette publique pourrait ainsi être compensée par des échanges extérieurs mieux orientés. Les droits eux-mêmes viennent contribuer à la disparition du déficit. Dans le contexte géopolitique du moment cette solution qui n’est pas de rupture peut être envisagée et commence à l’être. L’UE ne peut en effet au nom de sa survie laisser la chine exporter son chomage par une balance des échanges devenue très déséquilibrés ( Plus de 1000 milliards de dollars d’excédents pour 2025).

La béquille pour tous…

Au-delà, il faut signaler que la dette devenue béquille de la France est entrain de le devenir pour la plupart des pays.

                                   Croissance              déficit public

Allemagne                          0,8                             2,7

Italie                                    0,6                              3

Espagne                              2,7                            2,7

Pays-Bas                              1,5                            2,8

RU                                         1,5                            4,5

Chine                                    5                                4

USA                                       2,3                             6,9

Comme pour la France nous constatons, certes à l’exception du cas chinois, qu’il faut pour tous ces pays beaucoup de déficit public pour faire grossir fort modérément voire très peu le PIB. Pour cet ensemble de pays et sans doute pour de nombreux autres une politique générale de disparition des déficits publics entraine une baisse des PIB donc une contraction planétaire de très grande ampleur. Et la Chine ne fait pas vraiment exception, car même en ne contestant pas les chiffres annoncés, le résultat- plutôt meilleur- se fait au prix d’une gigantesque montée des exportations (probablement plus de 1100 milliards de dollars en 2025). La constatation empirique de cette « impression de PIB étouffé » malgré un déficit gigantesque nous invite à imaginer l’hypothèse  d’un désajustement entre une offre constitutive d’un PIB logiquement ascendant par l’investissement et une demande qui  tire ce même PIB vers le bas. En termes savants la demande globale est -elle suffisante pour absorber toute l’offre proposée ? Hypothèse jamais abordée par les économistes contemporains.

...Béquille pour tous que les économistes éloignés de l’histoire de la pensée économique ne peuvent comprendre….

Derrière ces questions se trouve un problème beaucoup plus fondamental et fort ancien : celui de la « loi des débouchés » qui fut un débat depuis le début du dix-neuvième siècle. Pourtant cette question de l’équivalence entre l’offre globale et la demande globale n’est plus abordée depuis très longtemps dans les universités. Elle n’est plus dans la fenêtre d’Overton. Jadis l’étude de la théorie keynésienne réintroduisait mécaniquement le très long débat qui s’était introduit avec la critique de la « loi de Say » par ses contemporains et en particulier Ricardo, Sismondi et bien d’autres tout au long du siècle. Ces réflexions furent très longtemps poursuivies et la crise de 1929 fût très largement abordée à partir de la question. Globalement il fut admis que ladite crise était une crise de surproduction provoquée par la non redistribution des gains de productivité, donc la non vérification empirique de la « loi se Say » et la confirmation de ses critiques. Keynésianisme aidant, il fut admis que les trente glorieuses qui devaient suivre correspondaient à la mise en place d’outils autorisant la redistribution et donc un alignement de la demande sur une offre croissante (élargissement continuel des salaires y compris par voie d’Etat-providence).

Concrètement, comme dans les années 1920 aux USA,  nous retrouvons aujourd’hui le divorce entre une offre potentiellement sans cesse croissante et une demande qui ne peut suivre. Le problème  n’est plus aujourd’hui celui du divorce entre fordisme naissant et normes salariales de la première révolution industrielle, mais celui du divorce entre mondialisation et alignement de nouvelles normes salariales. C’est qu’en mondialisation les salaires  sont moins une source de débouchés qu’une source de couts. Mécaniquement la masse salariale vient de plus en plus nourrir les importations et beaucoup moins les productions nationales. Ces mêmes productions sont soumises à des concurrences étrangères qui invitent à un alignement progressif des salaires occidentaux sur ceux du sud. Ce mécanisme qui étrangle la demande globale, et  qui est pourtant l’essence même de la mondialisation est masqué par les béquilles : la demande globale qui ne peut suivre la production croissante devient artificiellement gonflée par des dépenses publiques de plus en plus importantes et des ressources publiques- l’impôt- qu’il faut contenir.

Les béquilles pour tous  sont  faites  d’une très rentable « aspirine » financière

Mais la béquille est toute entière fabriquée avec l’aide de la finance et il est encore universellement préféré d’utiliser des actifs financiers pour générer une demande globale insuffisante plutôt qu’une technique type « hélicopter money ». Pour l’essentiel ces actifs sont de la dette publique, donc la matière première des béquilles. Vu de très haut, la crise récurrente de surproduction, est fictivement effacée par une nouvelle branche professionnelle porteuse d’un grand avenir : la finance qui fabrique sans limite des titres financiers lesquels sont l’antidouleur d’un réel économique dysfonctionnel. Toujours vu de très haut plus l’industrie se contracte et plus la finance se déploie. Comment ne pas être stupéfait par les quelque 16000 milliards d’actifs sous gestion aujourd’hui, actifs qui ne se montaient qu’à 4000 milliards en 2008, soit une multiplication par 4 contre moins d’un doublement du PIB ( 111000 milliards de dollars contre 63000 milliards) entre ces mêmes dates ?

A ce titre il est intéressant de situer les débats idéologiques concernant les cigales et les fourmis. Les tenants de l’économie de l’offre donc les croyants en la loi des débouchés de Jean-Baptiste Say sont convaincus qu’il faut réduire l’éventail de l’Etat- providence et remettre les agents au travail. D’où les difficultés à prendre conscience de la réalité des chiffres présentés plus haut : une croissance qui ne cesse de s’affaisser et un endettement qui ne peut que s’accroitre…avec pour responsable un Etat victime de capture par les marchés politiques…d’où l’idée qu’il faut abandonner le statut de cigale et emprunter celui de fourmi. Mais comment abandonner le statut de cigale sans provoquer l’apparition de la réalité du déséquilibre entre offre et demande globale à l’échelle planétaire…une réalité qui atteint même une Chine peuplée de fourmis ?

Une autre difficulté est celle de l’antidouleur apporté par la finance. L’overdose des titres financiers publics développe le risque d’insolvabilité des Etats chargés de cacher la réalité macroéconomique dysfonctionnelle. Nous n’en sommes manifestement plus très loin avec la montée des taux,  ou les « stable coins » chargés d’épauler la dette américaine (99% du volume des stables coins sont collatéralisés avec  le dollar) . Avec parfois de redoutables erreurs de politique monétaire telle celle de l’actuelle BCE qui continue de ne plus couvrir les titres parvenus à échéance par des achats d’un montant semblable. De quoi rétrécir le marché des antidouleurs au moment où les Etats expriment un besoin massif (500 milliards de nouvelle dette publique pour la seule Allemagne en 2026, plan de relance massif pour le Japon, etc.)

Des béquilles pour tous…et  de plus en plus grandes….

Nous percevons maintenant clairement le chemin initié à partir de l’hypothèse selon laquelle il existe une insuffisance de la demande globale, insuffisance aujourd’hui planétaire. Sans mécanisme de redistribution type celui emprunté dans ce qu’on a appelé le « moment fordien » en occident, la demande globale doit être artificiellement gonflée par de la dette pour arriver à l’équilibre macroéconomique. Le choix de « l’helicopter money » qui aurait pu se substituer au moment fordien ne fut pas politiquement retenu. Celui du marché de la finance fut ouvert et considérablement renforcé par les outils techniques de la mondialisation, en particulier la parfaite mobilité d’un capital qu’il faut assurer dans son cheminement : maitrise de la circulation de la valeur avec sécurisation d’un marché des changes qui doit devenir très important. De fait le marché des changes doit devenir un monstre financier pour sécuriser la mondialisation. Sur ce marché les agents financiers doivent couvrir la sécurité sur les taux tout en se couvrant eux-mêmes,  ce qui passe par de gigantesques « paris » sur de simples fluctuations de prix. L’effacement progressif du fordisme laisse ainsi la place au grossissement inéluctable de la finance. Et l’ancien métier de conseil en investissement du banquier devient largement celui de virtuose sur de simples paris.

Au-delà la dette elle-même ne peut se réduire sauf à réenclencher le déséquilibre global. Mieux, à partir du moment où elle devient capital portant intérêt elle doit- au-delà de simples fluctuations conjoncturelles- se gonfler plus rapidement que le PIB. La dette sans intérêt peut certes gommer l’insuffisance de la demande globale mais il faut aussi couvrir les charges de la dette. Il est donc logique de voir partout dans le monde un grossissement de la dette. Le contexte géopolitique actuel fait qu’Il n’existe pour le moment pas d’autre choix planétaire.

Nous tenterons dans une prochaine note de montrer  que le substitut d’un fordisme planétaire, probablement irréaliste, peut devenir tout autre chose que la finance telle qu’elle se déploie encore aujourd’hui.

 Jean Claude Werrebrouck – 26 décembre 2025.

Il existe autour de la dette publique des champs de réflexion complètement oubliés. Le texte qui suit tente d’aborder l’un d’entre- eux, celui des effets de l’endettement de l’Etat  sur le système financier. Ces questions ne sont jamais abordées et ne le seront probablement pas dans un proche avenir dans les bavardages politiques français. Aucun parti politique n’abordera la question des modalités de fonctionnement de nos systèmes financiers.

Constatons tout d’abord que l’achat de dette publique auprès de l’Agence France Trésor par le système bancaire – la quinzaine d’établissements qu’on appelle les SVT (Spécialistes et Valeurs du Trésor) - n’affecte pas la liquidité des banques.

Des bilans qui grossissent car engorgés de dette publique.

 Mécaniquement, les moyens offerts au Trésor au terme d’une adjudication se retrouvent dans la dépense publique et donc sur les comptes bancaires des ménages et des entreprises qui vont bénéficier des largesses de l’Etat. Ce sera encore le cas des 11 milliards d’euros levés en ce début  septembre, une somme assortie de taux plus élevés en raison des incertitudes géopolitiques. Ces comptes figurent au passif des banques, tandis que la dette achetée figure à l’actif : Actif et passif consolidés des banques se gonflent avec les adjudications du Trésor. Mêmes les achats effectués par les non-résidents accroissent directement la liquidité bancaire laquelle bénéficie des nouvelles dépenses publiques. Le total consolidé des bilans bancaires se trouve ainsi augmenté de  la totalité de la nouvelle dépense publique autorisée par le nouvel endettement. Il est donc erroné de parler d’un effet d’éviction qui détournerait les moyens bancaires depuis l’investissement des entreprises vers l’achat de dette publique. Très mécaniquement, les agents qui épargnent en laissant dormir un compte bancaire important voient la dite épargne transformée en dette publique. L’épargne de plus en plus importante ( près de 19% du PIB) n’est pas sous utilisée et vient nourrir le système financier

Bien sûr puisque la France n’est pas compétitive, les nouvelles dépenses privées nourries par le déficit  vont se diriger partiellement vers l’étranger ce qui, ici, affectera la liquidité bancaire, mais l’achat de dette par les non-résidents favorise la liquidité bancaire française. Les banques étrangères dans -la cohorte des SVT– disposent d’une  place importante : Goldman Sacks, Barclays, JP Morgan, Morgan Stanley, etc.

Des bilans plus gros et plus sécurisés.

 La valeur des actifs pondérés des bilans est plutôt confortée si le poids de la dette publique est important dans les dits actifs. En effet la dette publique est un actif plus sécurisé que les autres (actions, crédit aux entreprises et ménages, autres obligations). Un Etat ne peut être en faillite comme un agent privé et surtout  un Etat n’a jamais à rembourser sa dette mais simplement a le devoir d’en assurer le service. Cette caractéristique conforte par conséquent  la valeur des banques sur le marché qui trouve dans la dette publique une matière première solide.

Maintenant, puisque les actifs sont davantage sécurisés, les risques sur le passif des bilans bancaires sont quasi inexistants (les dépôts bancaires sont protégés par la sécurité de leur contre partie en termes d’actifs). Cette sécurité générale peut donc permettre un allégement des fonds propres (plus de 25% du total des bilans il y a un siècle avant la bancarisation et moins de 5% aujourd’hui)

Des fonds propres plus petits assortis d’une rentabilité plus grande.

Un coussin de fonds propres important est inutile en cas d’accidents puisque les dits accidents sont improbables. Au total la bancarisation qui fait que la dette achetée par les banques se retrouve au passif et à l’actif ne fait que grossir, en sécurité,  le total des bilans. On peut donc, bancarisation oblige, imaginer une chute des fonds propres…et donc une hausse des résultats bancaires : la dette publique rapporte peu mais les gains servent à rémunérer un capital faible et donc le taux de profit augmente. Et plus la dette publique s’alourdit et plus on peut se contenter de fonds propres légers. Avant la crise de 2008 certains établissements frôlaient les 1% de fonds propres.

C’est dire aussi que la matière première du crédit devient extraordinairement importante. Les banques sont toujours présentes aux adjudications du Trésor, sont toujours prêtes à offrir davantage que ce dernier souhaite mobiliser et elles sont prêtes à offrir de nouveaux crédits de toute nature puisqu’elles sont créatrices gratuites de nouvelle monnaie. Ce fut encore le cas ce jeudi 4 septembre et l’AFT n’a eu aucune difficulté à lever les 11 milliards d’euros sur de la dette à 10, 15 et 30 ans, face à des SVT qui se sont positionnées pour offrir au Trésor plus de 27 milliards d’euros. Notons toutefois que la matière première du crédit qui sera proposée à l’économie réelle sera peut- être plus couteuse pour les clients des banques et devra  se négocier dans la prudence puisque les actifs sont ici plus risqués.

Comme l’économie française n’est pas compétitive, il est clair que les opérations de crédit ne vont pas privilégier l’investissement productif. Il vaut mieux investir en d’autres lieux. Par ailleurs, les entreprises étrangères ne sont que peu intéressées d’investir dans un pays où la rentabilité est faible.

Les raisonnements que nous venons de mener n’épuisent pas la réalité d’un système financier qui bénéficie très largement de la dette publique. La véritable question est celle de la soumission de l’Etat à un marché dont il est très dépendant. Pourquoi achetez de l’argent – 11 milliards d’euros ce 4 septembre – à des banques alors que l’Etat pourrait agir avec autorité et exiger de la banque centrale qu’il crédite son compte courant – le compte du trésor auprès de la banque centrale - de ce même montant ? Cette question n’est évidemment jamais évoquée dans les bavardages politiques et sera abordée sur le blog d’ici quelques jours.

Jean Claude Werrebrouck  Le 10 septembre 2025